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二、 股指期货经受考验 1982年出现的股指期货被誉为二十世纪八十年代“最激动人心的金融创新”。巨大的交易量以及成功而顺利的运作使人们忘乎所以，只知对其歌功颂德而忽视了这把双刃剑的另一面。以至于当87股灾悄然而至时，管理者在思想上和制度上都毫无准备。87股灾不但使股指期货遭遇了前所未有的冲击，同时也引出了一场对股指期货的责难运动以及随之而来的论战。这场论战对于人们全面客观的认识股指期货起到了非常重要的历史意义作用。一方面，它有力的推动了交易所对股指期货的强化管理，这等于给日后的股指期货交易增添了免疫功能，使其健康发展有了更大的保证；另一方面，也使得以往流传的一些对股指期货很不利的说法和偏见得到了澄清。因而，从积极意义看，87股灾是股指期货成熟的催化剂，不经历风雨，怎么见得到股指期货日后的满天彩虹。

美国的情况 1987年10月19日，黑色星期一，华尔街股市大崩溃，道·琼斯指数继上一周末下挫108点之后，当天暴跌508点，收于1739点，下跌22.6％，无论在跌幅还是下跌比例上都超过了1929年的大崩溃。引起股市崩溃的原因是众多的，如美元贬值、利率提高、经济恐慌、战争新闻、股票炒家和其他市场庄家资本不充分等，此外，当时基金操作人中盛行电脑自动程式交易系统也被认为是原因之一。由于交易指令如潮水般涌来，抛盘远大于买盘，电脑交易机都来不及平衡处理，以至交易者看见的实际成交价及报价并不是真实的即时行情。直至收盘，NYSE的交易系统还积压了未处理委托单达45分钟之久。在股市一路下跌的情况下，交易者看得见价格，但抛不掉股票，无疑更加剧了恐慌心理。这时依旧有效运转着的股指期货交易自然成了交易者最理想的避风港了，期指卖单的增加使得期指比股指明显超跌。如10月19日时，CME的S＆P500期货指数与现货指数的差额为－20点，而到10月20日，中午休市前竟扩展到－40点，期货贴水高达15％。这种明显的差价又引发了第二轮股票抛售狂潮。由于期指是以保证金形式交易的，过猛的单边市给期市的清算也带来了困难，10月20日，单CME就欠付哥德门等四家大交易商当日结算利润合计达15亿美元，直拖到交易日结束后才付清。 尽管股指期货交易是无辜的，问题的根子出在股票市场本身，但这样的情况毕竟提醒了人们，必须对股指期货交易与股市交易的联动效应予以足够的重视，尤其是在出现非常情况时，更应有具体的应急措施。一年后的10月18日， CFTC和SEC批准了CME和NYSE的“巡回断路系统”(或称减震器系统)，这是一套当价格暴跌时两个交易所如何协调一致终止交易或对价格进行限制的管理控制系统。而NYSE也在致力于提高其交易处理能力。

除“巡回断路系统”外，各期货交易所还对期指交易的规则作了不少改进，以适应风险控制的需要，如提高保证金定额，对每半小时交易期的交易量规定新的限制。CME还对每日的开盘价规定了一条“5点”限制，即开盘后10分钟之前不允许交易价格高于或低于上一日结算价格5点，同时各交易所如NYFE、KCBT、CBOT和CME等也都对每日价格波幅作出了限制。当然，各交易所并没有一味采取管卡压措施，而是同时在改善服务，适应期指交易规律，增强流动性上下了很大功夫。如CME修改了价格变动押金程序，允许在营业日内支付客户所得的大额盈利以增强市场交易的流动性，同时还和期权清算公司一起，减少两个市场上能够对冲风险的交易保证金。 87股灾之后，美国的股指期货、期权因受到冲击而交易量大大减少，但经过几年的休养生息，进入90年代，又呈恢复性增长。

而这些改进措施，在两年后NYSE的又一次小幅崩盘时(DJIA于1989年10月13日下跌190.58点)发挥了重要的作用，经受住了考验。即使在1990年因海湾危机引发全球性股市剧烈动荡，股指期货也安然无恙，真正实现了存利避害的功能。 香港的情况 如果说美国的股指期货交易在87股灾中只是闪了一下腰的话，则香港所受的冲击就是灭顶之灾了。香港的期货交易从1977年商品期货开始，历经多年努力，情况仍不理想，一直到1986年5月6日推出恒生指数期货交易后才得以好转。当年恒指期货交易(不满8个月)为825379手，已超过全年各商品期货交易量合计的610690手，1987年9月，恒指期货成交601005手，成为世界上仅次于CME S＆P指数市场的第二大股票指数市场。 10月19日前，美国股市已接连下挫了三天，DJIA合计下跌了10.5％，同时其他股票市场也在反复下跌中。鉴于此，香港期货交易所于19日开市前将现货月份半日市的价格波幅限定为180点，两个远期月份的半日市定为150点。另外，国际商品结算所(香港)有限公司也曾两次要求持多头合约的会员追加保证金。然而当天恒指跌去420.81点，收于3362.79点，跌幅差不多为11.1％，而恒指期货的3个合约全部跌停板。10月20日凌晨，即美国的19日下午，纽约股市暴跌的坏消息传至香港，香港联合交易所决定停市四天。期货交易所只能作出相同的决定。10月26日恢复开市，由于周边市场持续下跌，等于将香港股市的风险又积累起来集中释放，结果当天恒指暴跌112O.7O点，下跌三分之一，而现货月期货恒指暴跌1544点，下跌达44％。人称10月19日为“失控的大屠杀”，而1O月26日为“有控制的大屠杀”。面对香港期货保证公司仅有的1500万元资本额及约750万元累积储备金，，期交所实际已处于完全爆仓的境地。最后不得不由港府出面，动用了约18亿港元贷款才渡过了难关。

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