经济观察报
  
    记者 程林 深圳报道
    2004年，命运恩宠深圳。5月27日，深交所中小企业板开张，整个深圳沉浸在重拾金融中心梦想的喜悦之中；此时，记者又独家获知一个特大喜讯——证监会已经批准了深交所LOF方案。


    记者近日了解到确切信息，深交所LOF方案已经通过证监会审核，方案上报国务院，可望于近期获批并实施。

    全新的套利模式

    “这是一个开放的交易平台，让基金公司在上面跳舞，”与深交所在LOF产品设计合作多时的博时基金有关人士告诉记者。他说，深交所LOF方案在去年就准备好了，利用这个平台，基金公司已发行的开放式基金可以在交易所上市交易、还可以利用交易所平台设计新的产品，“不同类型、不同公司的产品都可以在上面交易，一切都没有限制，可以自由发挥”。

    基金业人士普遍认为，LOF的最大突破是其打破了基金的传统壁垒，在其推出前，国内封闭式基金只能在二级市场交易，开放式基金只能在一级市场申购和赎回，而LOF的推出打破了这两者之间的鸿沟，在LOF推出后，投资者可以像买卖封闭式基金一样通过深交所交易系统在股市买卖已存在的开放式基金份额；也可以通过基金的代销或直销网点进行申购赎回。

    LOF带来了全新的套利模式，由于在一级市场申购赎回、二级市场交易，如果当市价低于基金资产净值时，投资者可以在股市购入该基金，以基金净值向基金公司赎回获利；当市价高于基金净值时，投资者可先向基金公司申购，再以市价出售来套利。套利机会的存在使得LOF的二级市场价格与其基金资产净值价格高度趋同，保证了运作的高效。

    LOF的另一层作用在于交易成本的降低和效率的提高。目前，开放式基金的投资者在银行等一级市场申购赎回基金的平均费用高达1.5%，而通过证券交易所，其买卖LOF基金单位的双边费用最高为0.5%；目前国内销售开放式基金的银行提供的仍是面对面的柜台式服务，效率低下，一次交易往往耗费1小时以上的时间，而与之相比，交易所的电话、网络方式交易显得更为高效。

    “封转开”的通道之一

    基金业人士认为，LOF方案的推出，对我国目前存在的“封闭式基金转开放式基金”问题有着实质性的推动意义，通过引入交易所交易基金的实有证券设立和赎回机制，可望实现封闭式基金的有条件开放，并解决长期困扰封闭式基金投资者的股价贴水问题。

    目前我国总共有54只封闭式基金，其中，基金兴业将于2006年11月14日率先到期，另外将有19只基金在2008年前到期，涉及110亿份基金单位。这些基金都面临到期清盘的风险，留给基金公司的时间已经不多了。

    另一个问题是我国封闭式基金长期价格贴水，给投资者利益带来巨大损失。根据统计，截至2004年3月5日?封闭式基金净值总额为930.46亿元?市值总额为687.83亿元?二者的差额是242.63亿元，封闭式基金的二级市场市价与其净值之间的贴水超过20%。由于我国目前保险公司持有封闭式基金比例最高，因此保险公司成了这方面最大的受害者。

    对于这一问题，今年6月1日实施的《证券投资基金法》已在法律程序上开了口子，允许基金在一定条件下改变运行模式。但基金业人士认为，封闭式基金转开放式基金面临的登记、交易系统转换问题甚至交易习惯的转变带来的障碍很大，“如何实现交易所客户数据向场外系统的转换，这方面技术难度很大；封闭式基金持有人习惯于交易所系统的交易方式，而在取消交易所交易，需在场外申购与赎回后，持有人如何接受这一方式？”

    LOF推出后，使得开放式基金的自由赎回规则与封闭式基金可交易性规则在此背景下结合，封闭式基金持有人在“封转开”后可利用LOF带来的套利功能实现基金净值与二级市场价格的对接；而交易系统数据无须转换、投资者的交易习惯也无须更改。

    这无疑是建立起了封闭式基金向开放式基金转换的桥梁。

    上交所ETF为何落后

    尽管LOF方案已经取得了重大突破，但在交易所基金研究人士看来，其实质还是个中间方案。国泰君安研究员林朝晖对记者表示：“LOF更大意义上是个基金的销售平台，并不具有复制模拟指数、一揽子证券等交易所基金要素，并不是国际通行的、真正意义的交易所基金产品。”

    林朝晖参与了上交所的ETF方案设计，他表示，上交所ETF产品更多地借鉴了国际ETF的特点和要素，上交所ETF产品，是一种在上证180、上证50指数基础上的指数投资工具。它通过复制指数的投资组合以及一揽子证券与基金单位之间自由交换的运作方式，保证资产净值与指数作同步波动。同时，通过二级市场挂牌交易与一级市场申购赎回之间的套利机制，保证交易价格和基金净值的均衡。

    知情人士说，尽管上海的ETF方案参照了国外同类产品开发，但其在一些关键技术上的法律障碍使得其至今未能通过证监会审核。

    易方达基金公司王琪琼博士对记者分析，尽管ETF在国外发展很快，但在我国当前条件下却面临法律、税收、监管、市场环境的各种障碍。

    王琪琼认为，ETF是介于封闭式与开放式基金之间的一种基金创新品种，在现有的法律、法规框架下会遇到一系列法律障碍，例如：允许卖空是ETF的一个关键特性，也是相对于一般开放式基金的核心优势，而目前我国法律禁止保证金交易及卖空交易，并且监管层对于放开证券卖空始终保持着极为谨慎的态度。

    再比如ETF特殊的一级市场交易方式要求一揽子成分股票的非交易过户，而中国现有登记结算规则中对非交易过户的限制非常严格，目前环境难以实行，“但这是ETF的一个核心特点。”

    除此之外，ETF还面临着诸如T＋0、统一指数缺乏、缺乏对冲避险工具等问题，这些问题的解决都需要时间。

    一位参与上交所ETF方案设计的基金业人士透露说，为了规避法律上的障碍，上交所也曾提出过几套替代方案，“但这些方案似乎都不是很完善，在我看来并没有实质性地解决问题。”

    从目前形势来看，深交所在交易所基金方案的推出上已占了先机，新的交易平台即将产生。

    另外，记者从有关人士处了解到，在LOF出台后，深交所将联合有关基金公司推出类似ETF、追踪指数的基金产品，待到国内法规放行之后，深交所不会放弃推出真正的ETF产品。

    很少有产品能引起深、沪交易所如此明显的竞争甚至互相排斥，这也在一定程度上反映了这一产品对交易所的重大意义。在两个交易所相互竞争中，此时的深交所无疑是暂处上风。