经济观察报
  
    4月30日，南方证券与建设银行共同实施的保证金银行存管方案将正式上线运行。

    这只是开始。知情人士透露，金元证券等另外7家券商也即将开始保证金第三方存管的试点，最迟6月进入操作阶段。“今年保证金第三方存管工作将覆盖50%的券商，明年所有的券商将全面实施保证金第三方存管。”

    “我们还在观望，但是现在看起来保证金独立存管的推行要比原先预想的快很多。看来证监会这回真下决心了。”北京一位营业部的副总说，“很难说券商究竟有没有准备好，大家都知道保证金独立存管是迟早的事，但是这会带来很多变化，券商与银行的关系不同了，券商的生存方式也会转型。”

    保证金独立存管势必带来保证金背后的利益重构。

    5000亿保证金的微妙时刻

    推动保证金独立存管的动力在监管层。联合证券丁昌说：“监管层就是想看住客户保证金。挪用保证金在行业内已经是公开的秘密了，券商挪用保证金一般用来融资及自营。这个问题不解决，券商自身经营的风险和证券业的社会风险都很大。”

    “证监会也是左右为难，出重拳吧，证券公司都说活不下去了；不管吧，证券公司一出事，问题暴露出来了，要财政部买单不说，社会影响太大，上面也认为影响稳定，鞍山证券、大连证券、南方证券哪个不是这样。”一位接近证监会的人士说。

    令证监会左右为难的一个重要原因是保证金息差收入一直是券商“生财”的一个重要资源。证监会必须找到一条途径，既能够继续保证券商的“息差收益”，又能够有效防止券商挪用客户保证金作为他用。

    “因为营业部在银行存款属于同业存款，利率为1．62，而券商给投资者的利息按照活期储蓄的利率0．72，所以券商轻易就拿到了息差收入。”联合证券的丁昌告诉记者。

    “券商的息差收入不只是1．62减去0．72这么简单，对于银行来说，证券公司也是大客户，灵活些的股份制银行一般都会和他们另有协议，在利率上加点，券商拿到的息差不只一个点。”广发银行一位人士说。

    “去年年底，保证金总额估计最少3000亿，今年股市转暖会大幅增加，行情好的时候，保证金一般是5000亿左右。”国泰君安研究所分析师梁静估算。即使按照1个点的息差保守计算，5000亿保证金的息差收入也达到50亿。一些以经纪业务为主的券商，息差收入每年超过1亿元。

    据了解，“息差收益”通常会占到营业部全部收入的20%-30%，而在行情低迷的情况下，“息差收益”则显得更加重要，有时这一块的收入可能是营业部整体收入的一半以上。即使在大牛市，佣金收入上涨，息差收入也占营业部收入的10%以上。

    几年来，证监会一直没能找到一个合适的解决挪用保证金问题的方法。2001年颁布的3号令中已经明确规定，将券商的自有资金账户与客户保证金账户完全隔离，并要求将挪用保证金的巨额漏洞尽快补上，但由于各方面的原因，商业银行无法履行监督职责。2003年，一个反洗钱的政策——央行5号令无意中对券商的保证金账户进行了规范，结果引起轩然大波。

    “5号令一旦实施，营业部资金柜台将被取消，券商的息差收入就没了。因为券商强烈反弹，事实上，5号令一直就没有实施。现在的保证金存管仍然是原来的模式。”梁静说。

    现在，这5000亿保证金又到了一个非常微妙的时刻。“今年行情好，保证金息差收入在券商收入中所占比例不高，应该是解决保证金问题的好时机。”梁静说。

    而据说，央行也已经明确表态，实行保证金独立存管，息差收入仍归券商。

    奶酪的分割

    “现在银行说息差收入给券商，暂时自然没问题，但是将来呢?存管方式改革以后，长期来看，这块收入银行还是会拿走的，券商都有这样的预期。”华夏证券研究所的董晨也这样表示。

    很多证券界人士把保证金息差收入形容成那个著名的故事《谁动了我的奶酪》里的奶酪，不知不觉中就会被搬走。

    “实际上，息差收入不可能不受影响。例如，现在的银证通，是券商为银行客户服务，券商就没有息差收入。银证转账是银行为证券公司客户服务，券商虽然有息差，理论上也可以说息差收入不受影响，但是因为转账手续简单，一些客户在不炒股的时候就把钱划走了，存在保证金账户上的钱事实上受到影响，息差收入也不同。保证金独立存管，息差收入还会有差别。”丁昌说。

    在证券业内，保证金存管方式的改革很自然地被联想到券商与银行之间的博弈，保证金存管的方案关系到银行与券商之间的利益如何分割。“银行给券商的同业存款利率本来就是一降再降，去年12月份，在没有通知的情况下，同业存款利率就降了。”联讯证券北京外馆东街营业部副总经理赵莉说。

    在证券公司保证金存款业务中，银行是这样获利的：一是吸储与放贷之间的存贷差；二是银行另赚上存息差。证券公司营业部的资金一般分散在银行各下属网点，资金7天以上不动，银行分行或者支行的资金就可以上存总行，上存总行的利率为2．25，而且不用缴准备金。“相对于银行付给券商的利率1．62，银行的息差收入也不少，而且赚得容易。”广发银行北京分行那位人士说。

    保证金托管在银行，对于银行来说亦是不小的诱惑，原来保证金都分散在不同的银行，现在试点的这几家券商都和银行结对子，这意味着在一家银行统一结算。巨额资金的重新分配令银行闻风而动，一些消息灵通的银行人士已经开始向券商拉业务了。

    “其实，银行更看中券商的客户资源。投资股票的个人和机构相对有钱，是比较优质的客户，银行希望借此开展其他的服务。”建行总行的一位人士说。

    事实上，这一点引起券商的警惕。实行保证金第三方存管，客户资料要交给银行，等于把客户拱手让给了银行。“银行参与证券行业的混业经营，原先证券公司的一部分业务被银行所替代，而证券公司却无法经营银行的部分业务，这甚至可能造成证券公司经纪业务的边缘化和弱化，这肯定将不是证券行业愿意看到的。”负责经纪业务的上海一家券商营销管理总部的张先生说。

    “而且，保证金放在银行就一定安全吗?谁来监管银行?”丁昌的问题在券商中间很普遍。

    实际上，独立存管究竟采取何种方式，目前还没有最终的方案。证监会采取试点，也是因为想选择一个更为合适的方式。知情人透露，券商、登记结算公司、银行等都在向监管层提交各自的保证金存管方案。受到重点关注的方案包括登记结算公司保证金存管模式、类似“银证通”的银行存管模式以及券商保证金存管模式。

    “其实，如果息差收入保持不变，哪种方式对券商都是一样的，不一样的是存管一方。”赵莉说。现在看来，存管涉及到的主体不只是券商和银行。“究竟会实行哪一种方案，一定是利益博弈的结果。”一位不愿透露姓名的券商人士说。

    券商洗牌

    证监会布子越来越快，券商集合理财、券商创新试点……“而利好之外，收束券商的力量也在加强，保荐人制、保证金独立存管……这些政策都会带动全行业洗牌，证监会规范与发展券商两手一起抓的意图很明显。”银河证券一位研究人士说。

    4月6日，证监会机构部主任、证券业协会会长庄心一邀请国泰君安等部分券商在上海座谈，讨论即将出台的《证券公司监督管理条例》等，其中重点之一是“设立证券投资者补偿基金”。

    “设立投资者补偿基金的意图很明显，建立证券公司的退出机制被提上日程了。推动券商保证金独立存管，也是规范券商的手段。证监会在力推券商市场化。”该人士说。

    为了推动保证金独立存管，证监会甚至采用了很多被业内称为“利诱”的技巧。“保证金存管是券商进入分类监管、创新试点的前提条件之一，连新股申购方式的转变也要求以券商保证金存管为保证。”一位券商人士说。

    如果施行保证金独立监管，短期内券商会有一定反弹，但是进入分类监管、创新试点的券商近似于被设立成八十年代深圳一样的特区，有很多优惠。“既然息差收入早晚会没有，还不如及早转型。”该券商人士说。

    保证金独立存管将推动券商进一步分化。一些券商投行业务、资产管理业务所占比重大，息差收入影响相对较小，会把视线放在创新业务上。对于一些经纪业务在公司利润中占绝对优势的中小券商来说，转型将是痛苦的。“联讯只有经纪业务，如果息差收入没有了，只能力争成为综合类券商，但是综合类券商的竞争也很激烈。”赵莉很无奈地说。

    在证券公司之间，也可能出现客户资源的重整。一位总部位于深圳的某新券商上海营业部总经理对记者说：“客户保证金交由第三方独立存管之后，因为反正要到银行开户，原来的一些习惯于把资金存放在营业部的客户可能会考虑采用新的交易方式。”

    目前与银行有密切关联的交易方式主要是银证转账和银证通，但是业内人士对记者表示，现在的投资者多数还是采用传统的资金存取及交易方式，这种投资者的比例可能会有70%-80%之多，采用银证转账的投资者估计在15%左右，而以银证通方式进行交易的投资者可能还不到5%。

    老券商的客户大多是采用传统交易方式，新券商则在银证通等新型交易模式上走在前列，因此银行存管客户保证金之后，还可能会引发证券行业中新老券商之间的格局重组。