解毒被邪说化的经济学名词

中国经营报/张卫星  




　　编者按：

　　就在本报上期刊发了张卫星所撰《破除中国股市的“经济学邪教”》（上部），阐述“溢价发行股票”是中国股票经济学的最大误读一文后，中国证监会停止了过去的“市盈率定价的溢价发行”方式，提出新的市场化“询价发行”方式。当日，连日下挫的股市有所微调，但由于这几年中国股市改革创新东西实在太多，得到普遍支持的政策并不多，所以对此市场人士也莫衷一是。本篇我们继续剖析中国股市的“经济学邪教”，以正视听。

　　众多经济学名词在中国股市被“邪说化”。除了“溢价发行股票”这个中国股市最主要的“经济学邪说”以外，被中国股市经济学将国际惯例的经济学词汇完全误读误解的邪说化“名词”不仅有，而且大量而广泛地存在。本文我们试着解毒这样的一部分名词，为的是清除中国股票经济学中的邪说，为众人解毒。 “询价发行” 曲解国际IPO询价原理

　　来自国外的新股发行的“询价发行”规则，曾在2000年被证监会以“询价区间”的尝试而引入到“股权分置”的中国股市中，结果在中国股市每只新股都按其询价区间的上限，被极高倍率的认购比例所抢购一空!“询价区间”根本在中国是无用的。经过几年的所谓“市场化”的实施后，成了一个无用的摆设。

　　中国股市“询价区间”完全失效的原因，是中国股市管理层所学的经济学理论因为受到“溢价发行邪说”的毒害，完全曲解了国际上的IPO询价原理。

　　国际上的IPO（首次公开发行上市）“询价发行”制度，是企业发起人股东与承销机构向股市投资者询问认同本企业股份的价格，并且投资者愿意同价同股来入股组建股份制社会公众公司的发行方式。“询价”的本质是先“询”企业发起股东自己股份的“价值多少”，后“询”愿意以此价格入股的投资者“认购多少股”。这个“询价发行”行为是完全遵循股份制公理——同价、同权、同股，根本没有“溢价发行”之说。而之所以要向市场中的机构投资者询价，是因为他们拥有市场中的主要资金实力和专业的投资研究力量。所以国际上IPO新股市场化询价发行，体现的是发起人股东与承销机构对市场投资者的尊重与敬畏，以此获得最佳的、最体现该企业价值的股票市场价格。

　　但中国股票经济学理论显然忽略了中国股市与国际股市存在的本质性差异——“全流通模式”与“股权分置”，忽略了“询价发行”的潜台词是询问市场认同本企业发起人股份的市场价值。所以中国将股票区分为国有股与社会流通股后，单独去卖“社会流通股”，社会流通股单独定价、单独发行、单独上市。

　　而“溢价发行”理论又将国际通行规则篡改为“股权分置”状态下的单独“询价”卖出“流通股股票”，是“询问”单卖出流通股股票获得金钱的市场接受价格，而“市场”也只是“股权分置”的“流通股市场”。这个“询价”的价格形成并不包含原企业发起人股份可以同市场上市流通这个最关键的因素，原发起人股份不参与“可交易行权”的价格确认过程。

　　所谓的“市场化询价”只是一个东施效颦的差之毫厘、谬之千里的经济学邪说。 “市盈率定价”被当做“溢价发行”的控制杠杆

　　企业发行股票的真正价格到底应该由什么来确定?看着五彩斑斓的国际股市的股票发行价格，传统的中国计划经济思维方式显得十分迷惑。其实通行世界的股票发行时企业价值确定方式，到目前来讲只有一个定律：公司所有股份都是公平平等的在全可流通市场结构下的“同股同权同价”的“市场定价”。

　　但由于受传统计划经济思维的桎梏和传统文化的影响，以及对西方经济学的误读，“溢价发行”邪说“统治”了我们的思维、“统治”了中国股市的经济学，甚至取代了“全可流通的市场化定价”。

　　但理性告诉管理层，“溢价”不能无限制的“溢价”，怎么约束这个“溢价”呢，于是另一个被中国股市邪说化的经济学名词又粉墨登场了，这就是“市盈率定价”，市盈率定价被当成了“溢价发行”的控制杠杆。

　　其实国际上根本不用“市盈率”来给股票发行定价。什么“国外是20倍市盈率以下、10倍市盈率以上来发行股票”，这是在中国股市宣扬“溢价发行”经济学邪说的人士自己臆造出的。国际上从来没有像中国股市这样有一个被确定的“市盈率”倍数（15倍市盈率）来为新股发行“定价”。事实上在美国股市甚至盈利水平为负数的企业照样可以发行股票，对此现象“市盈率定价发行股票”显然是无从解释的。

　　“市盈率”在国际上从来就仅仅是一个股价评价指标而已，从来也没有成为股票发行的定价标准。在中国股市，由于受“溢价发行”邪说的毒害，“市盈率定价论”被抬到至高无上的地位，中国股市十几年的股票发行史就是一个因错误使用“市盈率定价发行”理论单独为股权分置的社会流通股来定价的历史。

　　中国股市有这么多的造假上市案例，几年后出现这么多的“ST、PT退市”现象，都是这个“股权分置”结构下“溢价发行股票”的经济学邪说毒害的后果，是“市盈率”被当做“溢价发行的杠杆”所导致的必然恶果。由于“市盈率”的杠杆作用，导致相当多的上市企业与中介机构通过业绩堆砌造假来抬高股票发行价格，表面的20倍市盈率，其真实市盈率可能是几百倍、几千倍甚至上万倍，导致了中国股市普遍出现当年绩优、两年绩平、三年绩差、再就ST、PT退市的现象。 “上市”的本质是“假上市、真圈钱”

　　从建立中国股市以来，“上市”这个词汇就一直被广泛传播，在企业层面，上市成了企业追求的最高境界与目标，大量企业不管自身条件具备不具备都一窝蜂的挤着、争着要上市。一方面中国企业在国际股市的上市热潮中大多铩羽而归，另一方面，在中国股市中的“上市”仍接连不断。

　　我们首先要搞清楚什么是上市概念。在国际的全流通结构股市中，“上市”就是股份制的社会公众公司的所有财产都由股票市场来确定价值，所有股东持有的股票都是平等的，由统一的市场来确定价格。

　　然而今天我们再看看国内股市，我们真的拥有真正意义的“上市公司”吗?事实上，我们几乎没有一家真正的“上市公司”（除几家三无公司外）。倒是有1300多家的“圈钱制”公司。我们这么多所谓的上市公司，其本质上都没有“上市”，“上市”的只是流通股，而原有的企业股份（即非流通股）都没有上市。不管是以前流行的“分拆上市”还是现在提倡的“整体上市”，在“股权分置”的中国股市，搞“股权分置”的流通股上市，也就是用“高溢价”的所谓“股票”来为企业圈钱，圈流通股投资者的钱而已。在中国的股权分置股市积极要求“上市”的本质就是“假上市、真圈钱”。

　　笔者从1999年研究中国股市的经济学理论以来，努力探求中国股市的真理，参与了始自2001年中国股市大讨论的整个历程，但感到最困难的就是与大量读错了书、受到邪说洗脑的高智商“糊涂人”进行经济学理论争论。

　　金庸所著的《射雕英雄传》里就有这样一个“读错书受邪说”毒害的可怕例子。西毒欧阳锋按被黄蓉篡改的《九阴真经》苦练功夫，结果走火入魔。而现实中类似“溢价股票发行”等诸多经济学理论与词汇也堂而皇之地出现在国家高校的经济学教科书中，并正在传播和毒害广大青年学生。

　　清除中国股票经济学中的邪说，救救孩子!