www.eastmoney.com2013年10月29日 03:15

    随着证监会表态“将尽快发布实施”，市场普遍预期优先股的制度发布已经近在眼前。中国证券报记者获悉，目前已有多家企业在酝酿推出优先股，且“规模都不小”。从筹备情况来看，并不限于此前市场广泛猜测的银行业，有投行人士表示，银行、电力、能源等行业均有企业涉及，其中银行、电力等行业有望率先试水。
　　随着证监会表态“将尽快发布实施”，市场普遍预期优先股的制度发布已经近在眼前。中国证券报记者获悉，目前已有多家企业在酝酿推出优先股，且“规模都不小”。

　　从筹备情况来看，并不限于此前市场广泛猜测的银行业，有投行人士表示，银行、电力、能源等行业均有企业涉及，其中银行、电力等行业有望率先试水。

　　此外，业内人士预计，相关制度或采纳发行增量优先股的方式，并在三中全会前后公开征求意见，但目前尚未得到监管层证实。

　　将尽快发布实施

　　虽然方案尚未公布，但多方信息让市场感觉优先股推出在即。

　　此前《金融业发展和改革“十二五”规划》明确提出“探索建立优先股制度”，《国务院办公厅关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》中亦提及优先股。

　　8月30日，湖南籍全国人大代表黄志明收到证监会对其提出《关于做实资本市场促进实业兴邦的建议》的答复，指出建立优先股制度具有重要现实意义，开展试点的基本条件已经具备；证监会正抓紧起草并尽快出台相关规范性文件 ，组织梳理和修订《上市公司证券发行管理办法》等业务规则，为推出优先股排除制度性障碍。

　　此外，证监会新闻发言人此前表示，证监会正在研究制定优先股试点的相关文件，将尽快发布实施，并明确指出“优先股没有行业限制，不局限于银行”。

　　“市场对于推出优先股没有太大的分歧，方案年内落地几乎没有悬念”，分析人士指出，相关方案落地并没有障碍。对此，中金公司研究指出，推出优先股有法律历史渊源。早在国家计委、体改委1992年5月15日发布的《股份有限公司规范意见》曾经对股份有限公司发行优先股做出规定：“公司设置普通股，并可设置优先股。普通股的股利在支付优先股股利之后分配……公司对优先股的股利须按约定的股利率支付”。此外，现行《公司法》、《证券法》仅规定了普通股的设置，对优先股的推出并没有明确规定，但同时表明“国务院可以对公司发行本法规定以外的其他种类的股份，另行作出规定”，为其推出留下法律空间。也正是因为这样的制度安排，中金公司预计将会以国务院的名义出台优先股的相关规定，证监会在此规定下出台有关办法及配套规则即可试点有关优先股的发行与交易。至于与《公司法》的衔接，预计将等试点完成条件成熟后，对《公司法》进行修订，加入优先股相关内容。

　　银行电力等有望率先试水

　　虽然优先股方案尚在酝酿之中，但消息人士指出，目前已有企业在筹备发行优先股，而这些企业几乎清一色的都是大蓝筹。

　　对于试水优先股的公司名单，中信证券策略研究报告考量了企业的大股东比例、ROE、股息率、估值与规模水平等指标，指出银行、电力、交运、建筑、煤炭等行业大盘蓝筹股或将率先推出优先股发行。

　　这与海外市场表现极为一致。中信证券统计美国市场数据发现，优先股发行集中在大盘蓝筹股。从行业分布来看，金融、交通运输与必须消费的优先股发行数量最多。另外，美国税法规定，只有C类公司(股东超过100人的股份有限公司)能够发行普通股和优先股，而S类公司(股东不足100人的股份有限公司)则只能发行普通股，不允许发行优先股。当然，独资企业、合伙企业及有限责任公司更是不可以发行优先股的。也就是说，美国只允许大型股份有限公司发行优先股。

　　对于企业而言，发行优先股并非包治百病的选择，从海外经验来看，发行优先股多为增量发股，但由于优先股往往发行成本较高，因此多数是在融资困难时来弥补资金缺口。英美市场上，优先股的起源均来自于修建大型铁路，当时资金极度缺乏，原有股东不愿进行再投资，无法通过普通股融资。此次金融危机之时，美国市场上优先股发行亦增加明显。从成本来看，美国优先股股息率在6%至9%，中枢为7%左右，英国的优先股分红率为4%至10%。对于不少有筹措资金需求的上市公司而言，发行优先股并非首选。

　　市场分析人士指出，从发行优先股的条件和发行者受益的情况来看，有发行条件的企业需具备高分红、现金流良好等条件，尤其是低估值的上市公司意愿较强。“此前曾有公司做过发行优先股回购股票的预案，其中股价跌破净资产是最重要原因，但最终只批准了该方案回购股票部分”。

　　增量发股可能性大

　　虽然发行优先股成本较高，但发行优先股的优点明显。广发证券分析指出，国有股大量集中导致公司治理结构存在严重代理问题，弱化了市场监督。将部分国有股转化为优先股，将推动公司治理结构往制衡模式演进。优先股将表决权与股份分离，国有优先股持有人平时不干预公司经营管理，仅在涉及优先股股东权益的事项时才参与决策。这种改变会促使公司控制结构向制衡模式演进，制衡型股权能有效地改善公司治理状况。此外，优先股可提高国有资本收益。2007年国有资本经营预算制度开始实行，2011年后，资源类企业上交国资收益金比例为税后利润的15%，竞争类企业为10%。目前市场中资源类企业的ROE整体在4%，按照15%的上缴比例计算，国有资本收益率仅0.6%，甚至低于上市公司整体的股息率水平。假定优先股股息率设定为3%，也会大幅提高国有资本收益。

　　对于优先股未来发行的具体举措，中信证券分析指出，可能实施的有两种方案：一是发行增量优先股，增加公司的融资渠道，部分缓解资金需求压力；二是将部分存量股转化为优先股。这将提高公司治理质量、缓解解禁减持资金需求压力、推进市场化改革。

　　对于两种不同版本的方案，投行人士透露，目前其为客户筹备的方案主要采用增量发行，若直接采取存量股转换，则利益更难均衡。

　　各方评论优先股>>>


　　皮海洲：优先股不应成为市场的新包袱

　　肖钢：健全投资回报机制 尽快推出优先股制度

　　优先股或成股东捍卫控制权利器

　　优先股不一定就是馅饼
　  

    IPO开闸传言屡次破灭：投行意冷 倒逼优先股


　　2013年IPO开闸无望，几乎已经成了机构心目中已经确定的事实。对于IPO重启时间表的猜测从财务核查阶段讨论沸沸扬扬到如今心灰意冷，机构已经厌倦了猜测一次次落空。

　　10月15日一周， 一则关于“证监会将于本周五发布新股发行的征求意见”的传闻再次引起骚动，A股受到重创。

　　随即，证监会新闻发言人的表态再次让猜测落空。

　　而对资本市场来说，另外一件大事也在紧锣密鼓地进行当中，那就是证监会12年来最大的一次机构人事改革。

　　IPO已形同鸡肋？

　　10月18日，证监会表态，新股发行改革不是简单的IPO重启，必须对过去的发行办法进行改革，最大限度保护中小投资者权益。目前，证监会正在按照这一目标抓紧完善指导意见及配套文件，新股发行要在改革意见正式公布实施后才能启动。

　　此前“新股发行征求意见稿即将出炉”的消息被击破。

　　其实，关于IPO重启的时间表，正在排队的上市公司也心理没底。此前传言一出，便有拟上市公司内部人士向理财周报询问传言的真实性。

　　虽然A股反应强烈，但多名机构人士对此保持冷静态度。

　　“每个周五都说狼来了。”华南一机构人士在听到上述传言表示。

　　而华北一投行人士称：“征求意见确定稿在11月重要会议前发布的可能性不大。”

　　“即使是今年年底开闸，也需要补年报，要等到三、四月份才能发行。”前述华北投行人士表示。

　　这不是第一次谣言被无情地击碎。而让机构人士彻底麻木的，是此前7月底开闸夭折。此前，在新股发行体制改革培训会上，姚刚表示，(新股发行体制改革)会对投行模式产生较大影响，大家要在7月30日之前准备好新股发行。在这期间，贵人鸟收到监管层提示，30家有望月底集中发行的传言不绝于耳。

　　然而，新股发行体制改革意见的难产程度超出机构预期。IPO空窗已超过一年。

　　虽然经过了一次史上最严格的IPO核查，268家企业提出终止审查申请，但IPO仍然被754家企业堵得水泄不通。

　　已经有不少企业不愿再走IPO这根独木桥。今年以来撤单的IPO项目，一些企业转向并购重组，如长城影视借壳江苏宏宝，沧海重工被青岛恒顺电气并购，邦和药业被上海莱士收购。另外，中原证券也曝出将准备赴港上市的消息。

　　华北一中小型券商投行负责人直言不讳：“我们现在已经把IPO业务当做鸡肋，即使开闸，一单项目出来的周期也很长，我更愿意做再融资、并购。”

　　而在IPO闭闸期间，理财周报记者了解到，由于项目被撤，有西南证券和光大证券的保代处于休假之中。

　　IPO开闸一再延迟，监管层又在此期间加大打击违法违规行为的力度。10月25日，证监会新闻发言人表示，自今年10月份以来，证监会派出机构已对多起证券期货违法违规案件立案稽查，其中，水井坊存在与关联方签署重大合同未披露行为，涉嫌违法违规。三峡新材、上海物贸、天津磁卡等三家公司也涉嫌信息披露违法违规，其中，中勤万信会计师事务所在三峡新材年报审计中，未勤勉尽责，涉嫌违法违规。

　　紧锣密鼓推进机构人事改革

　　新股发行体制改革意见及配套措施尚未出炉，并不妨碍证监会加紧推进机构人士改革。

　　10月23日，北京一券商投行人士表示：“据说证监会机构改革年前螺钉，目前会里正紧锣密鼓地做人事安排，待张育军回国后阅名单，最终敲定，对许多主任、处长影响很大。”

　　另有华东券商投行人士跟监管层内部人士交流后表示：“根据肖钢的行动，新的人事安排可能会在11月出来。”此前，一名熟悉张育军的人士向记者透露，张育军的回国时间是12月。

　　监管层紧锣密鼓地安排人事已有新的动向。

　　证监会在22日民主推荐了证监会副主席补充人选，其任免将由中央决定。

　　证监会官方网站组织机构设置显示，证监会设主席1人，副主席5人，主席助理3人。但目前证监会公布的名单中，副主席仅有4人空缺一人，主席助理2人亦空缺一人。

　　目前证监会四名副主席分别是庄心一、姚刚、刘新华、姜洋，主席助理两人分别是吴利军和张育军。

　　倒逼优先股

　　市场对于IPO重启呼声渐高。而新股高价发行低价减持套现的痼疾被广为诟病，倒逼优先股推出。

　　针对优先股制度规则准备工作进展，10月25日证监会发言人表示，根据金融“十二五”规划及国务院相关指导意见，证监会正在推进优先股各项准备工作，方案一旦成熟将及时向市场公开征求意见。

　　一名接近监管层的人士表示，证监会日前开会讨论了优先股改革方案的有关事宜。第一批发行优先股的试点公司可能将从上证50包括的上市公司或其他可满足相关财务条件的大型公司中选取。除银行外，其他公司发行的优先股应为累积优先股。

　　证监会主席肖钢曾于近期撰文称将“丰富分红方式，探索上市公司进行股利分配时由股东自行决定选择新股或现金，尽快推出优先股制度”。（理财周报）

    中国引入优先股制度十大细节猜想


　　在金融工具的大家族中，优先股占据着独一无二的位置。因为优先股作为股票与债券的跨界混合证券，它既是股权证券(可转换)，又类似于债务工具(可赎回)。普通股是公司股权中最重要、最主体的部分，而优先股占总股本的比例相对较小。在一般情况下，人们习惯通称的“股票”，都是指“普通股”。

　　对发行人而言，优先股是一种十分便利的筹资和再融资工具。然而，对投资者而言，优先股的最大魅力和亮点，则在于“按季分红”的属性及系列优先权的保障，而且公司历次拖欠的股息可以在未来得到累积性补偿。

　　中国引入优先股制度，模式与路径是怎样的？将会如何试点？在此，我们可以借鉴美国优先股一些细节性的做法和经验。

　　1 发行人：国有控股的金融机构及公用事业公司

　　美国税法规定，只有C类公司(股东超过100人的股份有限公司)能够发行普通股和优先股，而S类公司(股东不足100人的股份有限公司)则只能发行普通股，不允许发行优先股。当然，独资企业、合伙企业及有限责任公司更是不可以发行优先股的。也就是说，美国只允许大型股份有限公司发行优先股。

　　不过，美国大多数优先股的发行人都是银行、保险公司等金融机构，还有一些公用事业及通讯公司。据统计，投资者对银行优先股具有更高的风险容忍度。相反，由于在重工业、高科技及医疗保健等行业的公司往往更加注重成长性，它们往往偏好将经营所得再投资回本公司，因此，这类公司很少使用优先股作为筹资工具。

　　笔者建议，在中国引入优先股制度的试点阶段，为稳妥起见，可以考虑暂将优先股的发行人限定在国有控股的金融机构及公用事业公司，因为这类公司大多具有较为稳定的盈利能力、并同时拥有较强的现金分红能力。

　　2 投资者：以机构投资者为主体

　　优先股深受投资者欢迎，主要是因为它具有稳定的“按季分红”机制，优先股的投资者也称为“收入取向的投资者”(income-oriented investors).

　　在美国，机构偏好投资优先股。根据美国现行税法，持有一个发行人优先股20%以上比例的机构投资者，可以获得所获红利支付的80%的扣减；机构投资者持有一个发行人优先股不足20%的，其应税红利所得可扣减所获红利支付的70%。然而，同一机构投资者持有公司债券所获任何利息收入都必须缴纳联邦所得税。这就是为什么美国优先股的主要投资者是机构而非散户的重要原因。

　　尽管美国个人不能享受这类优惠税收待遇，但这并不排除个人也有投资优先股的需要。在许多情况下，在新规则下个人所得税税率是15%，这与来自公司债券的利息收入需要按普通税率征缴个人所得税相比，还是有优势的。

　　在中国，优先股的投资者身份不必刻意规定，各类机构投资者及个体投资者均可参与。但从A股投资者偏好来看，中国股民更习惯于“炒股”并从中搏取差价，因此，可以预言，未来中国优先股的主体投资者仍将是机构投资者。

　　3 发行：上市前发行与上市后发行

　　优先股的发行主要有两种情形：一是非上市公司私募发行；二是上市公司公开发行。

　　因为优先股具有比普通股更优越的“优先权”投资价值，因此，公司允许发起人以较低的价格购买普通股。

　　一般来说，在国外，只有优先股转换为普通股，而没有普通股转换为优先

　　股的做法。当我们引入优先股制度时，不妨进行一些必要的创新，比方，为了稀释或摊薄国有控股公司第一大股东持股比例，一方面，对于拟上市国有控股公司在IPO前可以安排将部分国有股转换为优先股，仍由国资委持有；另一方面，对于已上市国有控股公司也可安排将部分国有股转换为优先股，仍由国资委持有。这样，可以降低国有股在普通股中所占过高的比重，同时缩减公司普通股本总规模。

　　4 交易：场内交易与场外交易

　　与普通股一样，优先股可选择在证券交易所挂牌交易，也可选择在场外市场挂牌交易。优先股的交易程序及交易费用与普通股基本相同。

　　在美国，上市公司发行优先股，一般选择与普通股在同一证交所挂牌交易，而非上市公司发行的优先股则可以随发行人的普通股在场外市场(OTC)挂牌交易。在优先股的名称上，一般会跟有后缀“pfd”符号，而在优先股代码上则常标有“。PR”或“。PF”字样。中国引入优先股制度可以直接借鉴其交易机制。

　　5 信用评级：投资级与投机级

　　像债券一样，优先股也要由主要信用评级公司(如标准-普尔、穆迪)评级。优先股的信用等级一般要比同一公司发行的债券低一至两个等级，因为债券利息支付能够获得信托契约保护，而优先股分红则缺乏契约担保，而且发行人破产时，优先股清偿秩序总是排在债权人之后。此外，优先股的红利支付一般来自公司税后利润，而债券利息支付则来自税前列支。因此，从某种意义上讲，对于发行公司来说，优先股的筹资成本往往高于债券。但从投资者角度看，在成熟稳定行业中有大量的强势公司发行优先股，它们支付的红利高于投资级的债券。

　　6 面值、发行价、成交价、清算价格、理论价格

　　在中国，投资者尚不习惯于多元化的面值设置，因此，建议优先股的面值可以暂时统一设定为1元，至于发行价格，最好采用发行人与承销商谈判的方式定价比较可行。最小交易单位和普通股一样，仍规定为“一手”，即100股优先股。

　　理论价格是市场估值的重要依据。优先股估值比较简单而便利。与普通股相比，优先股按季分红，比较规则、稳定，十分类似于债券利息的按季支付，因此，采用现金流折现的公式计算优先股的估值，更加精准、有效。假设优先股能够进行固定分红，那么，优先股的估值公式就可以简化为：固定股息/预期收益率。所谓预期收益率，也称必要报酬率，它是由无风险利率(货币时间价值)、通胀补偿及投资风险溢价等因素综合(行情 专区)计算的结果。

　　7 按季分红与股息率确定方式

　　优先股最能吸引投资者的地方，主要是股息固定或相对稳定，以及典型的按季分红特征，当然，也有少数优先股是采用按月分红或按年分红的方式。

　　按季分红的股息支付方式，十分规

　　范，一年四季、分红4次，一年四次分红的时间大多确定为3月1日或15日、6月1日或15日、9月1日或15日、12月1日或15日。

　　很显然，优先股的按季分红，在我国，有利于促动A股上市公司重视股东利益，注重现金分红，同时，也有利于引导投资者对分红差的公司“用脚投票”，倒逼上市公司养成按季分红的好习惯。

　　8 转换权与转换价格

　　从理论上讲，优先股没有偿还期，因为优先股没有到期日，但它们在某一日期之后可以由发行者赎回，或者转换为发行公司的普通股。

　　一般地，普通股不能转换为优先股，而优先股则有可转换为普通股的选择权利。优先股的面值及股价不受普通股增发、拆股或缩股的影响，但会改变转股比率。

　　优先股在两种情形下可以自动触发转换机制：(1)公司IPO；(2)通过投票，达到一定比例的优先股同意或要求转换为普通股。在第一种情形下的自动转股，必须满足三个条件：第一，承销商必须承诺发售全部IPO股份；第二，IPO必须筹措到公司所需的一定资金数额；第三，IPO发行价至少应该超过某一最低价格，比方，IPO发行价应高于优先股转换价格的4倍。

　　与可转换债券一样，优先股经常能被转换成发行公司的普通股。这一“转换权”给投资者以较大弹性和想像空间，投资者既可以锁定来自优先股的固定收益，同时又能潜在地分享普通股的资本增值收益。可转换优先股特别能吸引那些希望分享公司高成长而带来股价上涨的投资者。

　　9 赎回权与赎回价格

　　如果说，优先股的转换权是对投资者的保护条款；那么，优先股的赎回权则是对发行人的保护条款。

　　一般地，优先股赎回的动机与债券相同：如果优先股支付利率高于现在发行利率，或者市场利率下跌，优先股可能被发行人赎回。优先股的赎回价格一般为发行价格加上拖欠分红补偿。不过，大多数发行人在赎回优先股时，都会采用溢价赎回方式。赎回价格在发行价的基础上有一定的溢价，这可以增强优先股的原始流动性。不过，既然优先股附加“赎回权”条款对发行公司有利，那么，投资者购买时出价就可以低一些。优先股大多在5年后进入赎回期。发行人在招股说明书指定日期满后以现价赎回优先股。

　　不过，赎回权条款规定，也可能使公司将来多轮地发行优先股变得更加困难。因为投资者会以为后一轮优先股的发行是为了赎回前一轮发行的优先股，而不是真正用于满足公司成长的资金需要。如果公司没有足够的现金流，那么，赎买权可能变得毫无价值。

　　10 种类组合与排列

　　一般地，人们习惯将优先股简单地进行以下分类：积累优先股与非积累优先股；参与优先股与非参与优先股；可转换优先股与不可转换优先股；可赎回优先股与不可赎回优先股；固定股息优先股与浮动股息优先股。其中，积累优先股、非参与优先股是两种比较流行的优先股类型。（证券日报）