没有合法的交易场所，没有监管法规，没有主管部门，非上市股权交易某种意义上是彻底的政策盲区。  

　　非上市股权交易的规模究竟有多大？没有人能够拿出一个准确的数字，也从来没有权威机构做出过这方面的统计。  

　　但是这并不妨碍社会各方达成的一个共识: 地下股权交易如今已经成为众多不法中介机构忽悠投资者、牟取暴利的天堂。  

　　非法中介的操盘模式  

　　“我们的手法说起来和股市上的坐庄差不多。”王瑛告诉记者。  

　　王瑛曾经是上海某投资公司杭州分公司业务一部的负责人。2003年这家投资公司决定将业务重心由上海转移到杭州。而所谓的业务就是推销非上市股份公司的股权，其中又以上海的股权为主。  

　　王瑛是最早投入杭州分公司旗下的本地人，并帮公司在杭州拉起了一支队伍，开始在四处推销股权。2004年年中，由于感觉有些后怕，王瑛离开了公司。  

　　据她介绍，推销非上市公司股权的操作流程也可以分为建仓——拉升——出货几个步骤，只不过手法更为简单直接。  

　　第一步：建仓  

　　首先他们要和非上市股份公司的大股东(一般也是公司的实际控制人)达成默契，从大股东手中以低廉的价格拿到部分股权，并且让公司在消息发布上予以配合。  

　　“我们拿到的价格视公司质地而定，一般在1元钱左右，如果公司的质地、概念都还比较好，价格就可以高一点，我们当时最高的达到了1.4元。”王瑛介绍说。  

　　值得注意的是，所谓拿到股权并不是真实的发生了交易，只不过是一个承诺。中介机构既不用支付股权价款，也不用支付定金。中介机构只需在将股权成功推销给投资者之后，再按照协议价格将资金打到大股东的账户就可以了。  

　　可以说，建仓过程并不存在任何风险。  

　　第二步：拉升  

　　实际上就是想方设法吸引投资者，让他们接受中介机构制定的价格。而上市、分红、回购就是忽悠投资者的三大法宝。  

　　一般来说，除了在熟人里面挖掘资源，王瑛他们还通过电话联系或者分发宣传资料的方式吸引投资者。  

　　当投资者初步动心之后，公司就开始煞有其事地搞投资报告会了，并在会上给投资者“洗脑”，并拿上市、分红、回购的承诺来诱惑投资者。当然，这时候往往还需要非上市股份公司发布一些似是而非的消息来配合迷惑投资者。  

　　其中，最具诱惑力莫过于上市了。  
　　王瑛给记者看过一份他们2003年做的投资价值分析报告，建议投资者以3.8元/股的价格购买上海某科技公司的自然人股。当时正值深圳中小企业板前夕，创业板概念再度死灰复燃，这也成为了他们的噱头。  

　　投资报告列举了几个极为诱人的数字：投资者投入3.8万元购买1万股，如果公司2003年在将要开张的创业板上市，股价有可能高达30元，1万股就是30万元；如果2004年按10送4的方案分配后再上市，1万股变成1.4万股，可以卖到42万元; 如果2005年上市，投资收益不会低于84万。  

　　除了这份投资报告，他们准备的宣传资料里面还包括了一分主题为十大利多的上海某科技公司的简介，股票认购公告和一份60家创业板首批拟上市公司的名单，该公司赫然名列其中。  

　　而且中介机构玩弄上市噱头的手法也是与时俱进。当时借中小板开张的消息炒创业板上市的概念，去年以来利用政府支持企业海外上市的态度，又开始炒作海外上市概念了。  

　　还是这家上海的科技公司，时隔两年，创业板遥遥无期，看来上创业板是没戏了，于是又开始动“海外上市”的脑筋了。这回更是夸张，竟然在《上海证券报》上面登出了一个公告，声称“由于公司业务量大增，资金不能满足生产需要，目前正在积极筹备海外上市事宜”等等。  

　　在委托王瑛他们推销股权的另一家上海公司的网站上，记者也看到了类似的话语，只不过更具有迷惑性。该公司先是声称“券商为该公司的上市紧锣密鼓”，后来又有“和美国某咨询公司签订上市保荐协议”的新闻，后来还有“为确保上市公司顺利进行，聘请专业投资公司做顾问”的声明。  

　　值得注意的是，这些新闻都没有注明出处，都只不过该公司在自拉自唱罢了。但是一切都是在围绕着海外上市的主题做文章，让粗心的投资者不知不觉踏入圈套中。  

　　此外，分红承诺也是吸引投资者的常用手法。  

　　“如果上市是噱头，那么拿到的分红总是实实在在的了吧。”一般人可能这样认为。实际上这恰恰是最容易迷惑投资者的地方。  

　　“所谓分红，往往就是那投资者自己的钱给投资者分红。”王瑛指出。  

　　例如，他们在推销3.8元/股的上海某科技公司股权的时候，就承诺即使是在2004年3月以前购买的投资者，都可以享受到2003年的红利——每股可以分到0.25元。  

　　但实际上，这0.25元的分红都已经包括在投资者付出的3.8元/股的股价里面了。  

　　“我记得我们当时从公司大股东手里拿的价格是1.4元左右，卖出去是3.8元，分出0.25元的红利只不过是少挣了一点罢了。”王瑛告诉记者。
  
　　如果上市和分红还不能让心存警惕的投资者上钩，没关系，还有更狠的——承诺回购。 这种手法相对比较少见，中介机构或者出让股权的公司承诺在不能上市的情况下，以较高价格收回投资者手中的股票。  

　　回购堪称终极杀招，因为如果回购承诺确实，无论公司是否上市、是否分红，投资者都能获得一定的收益。  

　　可是仔细一想，其中也是问题丛生。回购的承诺是否具有法律效力？谁来承诺回购？承诺回购方实力如何？如果中介机构、出让股权的公司或者承诺回购方不见了或者破产了怎么办？  
　　“最为关键的就是这一阶段，和在股市上坐庄一样，我们要利用各种消息想方设法说服投资者对公司和投资获利的前景充满希望，进而接受被虚构拉高的股价。”王瑛指出。  

　　第三步：出货  

　　和拉升阶段相比，出货就简单得多了，投资者把钱打进中介机构的账户，中介机构将证明投资者持有股权的凭证交给投资者就好了。当然，有些还是需要到相关机构办理股权过户手续的。  

　　“为了避免麻烦，我们对一些细节都比较注意的。”王瑛说他们已经做的成精了。
  
　　例如，在每次交易之前，他们会要求投资者签署一份风险确认书，内容一般包括让投资者表明自己已经认识到交易中可能存在的风险，是自愿进行交易的，风险自己承担等等。总之，就是要撇清中介机构的责任，这样即使万一出事了，也让政府部门抓不到把柄。  

　　最令人担心的是，一些中介机构往往“打一枪，换一个地方”。在做完一个公司的股权推荐项目后，中介公司就人去楼空，投资人再也找不到信誓旦旦的中介人员了。  

　　总的盘子近千亿元  

　　地下股权交易市场规模究竟有多大？  

　　目前并没有一个权威的说法。最近见诸报端的数字是: 这一地下市场积聚了近千亿的资金和超过十万的从业人员。  

　　具体情况无从考究，但是可以肯定的一点是，地下股权交易已经在国内泛滥，大多数省份都有这类交易的存在。  

　　最早的非上市股权交易市场——红庙子市场就出现在成都，尽管市场早在1993年就被取缔，但这些年来成都的股权交易从来没有真正杜绝过。成都市政府为解决这一社会隐患，于8年前设立了股权托管中心，将场外交易引导进场，意图通过股权的登记、过户，保护投资人的利益。  

　　来自成都股权托管中心的数据显示，目前在该中心登记的投资者已经有28万，年股权流动规模高达60亿，成为了西南地区最大的市场，在全国首屈一指。  

　　目前，成都托管中心已托管了该市60%的非上市股份公司，托管股权总额达68亿。虽然场内只做过户登记，不做交易，但是，过户是伴随股权转让出现的结果。因此，成都股权托管中心的数据有一定的权威性。  

　　不过，这60亿的交易规模可能也只是成都地下股权交易真实规模的一部分。因为统计数据仅仅是针对在中心托管的成都60%的非上市股份公司，并未涉及未托管的本地公司、或者外地公司的股权交易。  

　　和成都不同，西安地下股权市场的疯狂和2002年以前陕西省设立股份有限公司的“先立项、后募集”的审批程序不无关系。  

　　一些企业就钻了审批程序的空子。在拿到改制或立项的批文后，一些企业以此为招牌，在新闻媒体上宣传或者在社会上广泛散发宣传品，以募集“发起人”为名，采取雇人上门推销、街头摆摊设点等方式向社会公开发行出售股票。而不少发起人在得到股票后，迅速转手抛售，以赚取差价，从而导致发起人爆炒所谓的“原始股”。  

　　更有甚者，有些公司在申请立项时向体改委或经贸委提出的方案就是精心编造的故事，在拿到立项批复后，便会变本加厉地编故事到处骗钱，甚至在没完成募集目标时就卷巨款逃跑。  

　　2002年中国证监会西安特派办曾对西安的地下股权黑市进行过调查，结果显示，当时 70家拟上市公司就有68家公司的股票流入黑市，232家股份制公司的178亿股总股本中就有20%的份额在进行地下交易。参与地下交易的资金规模估计不会低于40亿元。  

　　上海本地的非上市股权资源并不多，更多的是中介机构将陕西、四川、北京等地非上市公司的股权拿到上海来进行推销，上海因此成为地下股权交易资金的主要来源地之一。  

　　目前，上海的非上市股份公司共有306家，这仅仅是根据上海市发改委的批文得出的数字。大多数公司成立的时间都是在2000年前后，动机就是瞄准创业板。根据上海相关部门的统计，目前，这批企业里面尚在正常运行的大约有200多家，总股本约171亿股。其中近八成以上的公司设立已满三年，大多数公司的股权都已不同程度地进行过转让。  

　　而有媒体估计，仅仅2003年，上海地下股权交易规模可能有70亿。交易对象除了部分本地企业的股权外，更多的是来自陕西、四川、北京等地的企业。  

　　来自成都托管中心的数据也证明了这一点。资料显示，在该中心记录的28万投资者中，上海籍股东就有4万多人。虽然比例还不到14%，创造的交易额却占到了总额的70%。  

　　仅仅从记者搜集到的有关成都、西安、上海三地的数据来看，一年的交易规模就有可能达到170亿。再考虑历年来投资者购买了非上市股权沉淀下来的资金，“地下股权交易市场
规模近千亿”的说法有较高的可信度。  

　　就是这样一个规模近千亿的市场，由于相关制度的空白，地下股权交易已经成为了不法交易机构牟取暴利的天堂。

　　地下股权交易弊端丛生  

　　股权归属不明、信息不对称……非上市公司股权的不规范转让弊端丛生，投资者的权益并不能得到有效的保障。  

　　“最大的问题就是股权归属不明。” 上海股权托管中心运行总监史保婴指出。  

　　在股权的地下流转中，投资者拿到的权证是五花八门。有的是几十位投资者的股份托在一个股东的名下，出资人仅有一张收据; 有的获得的是非法从事股份转让的中介机构开具的股份证明; 也有的持有非上市股份公司自行印发的“股权证”。  

　　这些五花八门的权证如果公司和当事人都认账还好，如果不认账，怎么明确股权的归属。要知道，连这些权证的合法性都值得商榷，投资者对股权的所有权又怎能得到充分证明和保障呢。  

　　按道理，投资者购买了公司股权之后，公司应该及时到工商部门办理股东名册变更手续。但事实并非如此。  

　　上海股权托管中心曾经对9家已托管公司做过一次调查。结果显示，原经市体改办批准并在工商局登记的股东是180人(其中名义上自然人股东是113人，法人股东67人)，总股本35990万股，但实际股东人数已超过2200人，待过户股权达超过8000万股。  

　　其中，少部分是公司设立时就存在的代持股现象，大部分是属于后续转让，有的甚至转让过多次，大多都没有进行变更登记，隐藏着极大的市场风险。  

　　此外，地下股权交易存在的另一弊端就是信息不透明、不对称，而这也是非法中介机构能够牟取暴利的根本原因。  

　　目前，非上市股份公司的信息发布并没有一个具有公信力的渠道，而且国家法律也没有规定非上市股份公司必须公布真实的财务信息和经营情况。对于普通投资者来说，无法通过正常渠道了解所投资公司的经营状况。  

　　这也为一些非法从事瓜分转让的中介机构提供了发布不实信息、赚取高额差价的机会。就像王瑛所在的公司一样，利用上市、分红等概念，骗取投资者的信任。  

　　而且更为可怕的是，有的中介机构甚至还会和非上市股份公司的实际控制人联手，发布一些似是而非的信息，误导投资者。  

　　在这种信息不对称的市场环境中，投机盛行、欺诈成风、投资者利益受损是必然的结局。 问题是，当深度套牢、甚至血本无归的非上市股权投资者发现自己上当受骗了该怎么办？ 根据国务院令第247号《非法金融机构和非法金融业务活动取缔办法》第十八条的规定，“因参与非法金融业务活动受到的损失，由参与者自行承担。”因此，参与此类“非上市公司股权转让”交易的投资者的权益难以受到法律保护。  

　　在这种无法诉诸法律的情况下，找政府，要求政府出面解决问题似乎成为了投资者必然的选择。  

　　就像前文提到的首例非上市公司股权纠纷案一样，徐佳和其余30多位投资者就多次到上海市政府信访办反映情况，要求给个说法。最终还是争取到了由卢湾区政府出面协调，由中介机构分期还款的结果。  

　　这已经是比较好的结局了，更多的情况是连政府都无计可施。  

　　据王瑛介绍，从去年年初开始，他们公司的一些客户就曾多次到杭州市政府有关部门上访。而该公司的总经理也曾被当地公安部门带去问话，但最终仍是不了了之，至今还没有个说法。  

　　但问题不是一句无计可施就能够解决的，随着地下股权交易的泛滥，利益受损的投资者日益增多，如果没有有效的管道引导，就有可能成为社会的不稳定因素。

　　非上市股权交易  

　　从上世纪80年代开始，中国开始了股份制改革，由此诞生了一大批股份制企业。第二次全国基本单位普查资料显示，截至2001年，全国的股份制企业数目已经接近30万家。 从理论上来说，这30万家企业的股权都有流动的要求和可能性。但是，到目前为止，中国资本市场合法为股权提供买卖的场所仅有沪深两个交易所，总共容纳的上市公司数目才只有1300多 家，远远不能满足这些股权流动的实际要求。  

　　真正意义上的非上市股权交易是伴随着定向募集股份有限公司而产生的。  

　　定向募集股份公司诞生于1992年，两年后就发展到了近6000家，覆盖了国民经济的大部分行业，总股本3942亿元。相当一部分的定向募集股份公司在设立之初的目标就是为了上市，股权流动的要求尤为强烈。在上市流动的要求得不到满足的情况下，就自然出现了场外转让的方式。  

　　兴于1992年的四川成都“红庙子市场”是国内第一个自发形成的非上市股权交易市场，1993年5月被取缔。“红庙子市场”发展到1993年3月时，每天有数万人次来这里交易。当时，几乎所有四川境内(除重庆外)的公司，无论是公众公司还是定向募集股份公司所发行的股票、内部股权证，都陆续进入自发交易市场，甚至债券、股票认购收据都在市场上“炒”，交易品种最多时达70-80种。  

　　此外，还有进行柜台交易的STAQ和NET系统，以及从山东淄博扩展开来的各地证券交易中心，他们多为当地政府和人民银行各地分行出面组建。这些地方成为当时定向募集股份公司除主板上市以外股权流通的主要场所。  

　　但随着1998年STAQ和NET系统和各地证券交易中心被清理整顿，这6000家定向募集企业大量的内部职工股和法人股除了上市以外的流通渠道被堵塞了。  

　　股权流动无门的还不仅限于这6000家定向募集企业。  

　　2000年前后，关于成立创业板的的呼声日益高涨。当时，全国上下又以发起设立的形式成立了数以千计的高科技股份公司，瞄准的就是全流通的创业板。然而，创业板千呼万唤不出来，这些高科技公司的发起人也不得不为手中的股权寻找别的出路。
  
　　除了这两类流动需求特别强烈的公司，国内的近30万家股份制企业在理论上也有股权流动的需求。（唐志勇/上海国资）