招商证券
  
    在第二季度，由于受市场的诸多不确定性因素的影响，积极型股票基金的净值回报堪忧。通过对综合因素的研判，我们认为，基金净值可能在冲高之后小幅下降，然后在3季度回升。不过，债券型基金的回报前景仍不乐观。此外，封闭转开放的试点工作有可能在2季度或3季度启动，封闭式基金市场展开套利和价值回归行情的概率较高。

    形成“核心-卫星”结构组合

    股票型基金在2003年末的股票投资比例普遍接近法定比例的高限，股票投资占净值的比例平均在70%左右，并且高度集中于所谓主流资产特别是少数大型蓝筹股。

    随着证券市场环境和宏观经济形势的变化，大部分主动管理的股票型基金将对投资组合进行积极调整，但投资组合的调整不会以减少股票投资比例为目标。预计基金将普遍维持接近法定高限的股票投资比例，但股票投资组合的内部构成将出现重要变化。通过净申购流入老基金的新增资金用于进一步增持5大行业的资产可能性不大，主动管理的股票型基金在主流资产特别是大型蓝筹股上的投资占全部股票投资的比例将下降，这部分资产在基金净值中的占比可能下降到40%左右，构成真正意义的核心资产。值得注意的是，减持部分主流资产的资金不会转向债券市场，而将会根据不同基金的特点投向各类风格资产，形成“核心-卫星”结构的投资组合。

    净值回报预期偏低

    基础股票市场在2季度出现震荡回调的概率正在增加预计主要市场指数的调整幅度比较有限，但却不能排除基金前期持有较多的主流行业上市公司股价出现相对幅度更大的调整的可能。债券市场最多能够提供与时间价值相匹配的正回报，而在通货膨胀上升及货币政策趋紧的不利条件下则将给投资者带来损失。

    主动管理的股票型基金的回报期望水平可能较1季度下降，并且基金净值的表现仍有可能落后主要市场指数。股票型基金的净值在冲高之后可能小幅回落，净值的再度回升有可能推迟到3季度。但是，由于股票市场进行的是强势调整，对大型蓝筹股和有实际成长性支撑其他类型股票的长期需求仍在持续增长。所以，我们预计基金净值从目前水平下降的幅度有限，这种调整为投资者提供了选择更合适的进场时机的可能性。

    另一方面，基金投资组合的结构调整可能导致不同基金的风险收益特征差异化。因此，2季度不同基金的回报将会进一步分化，相应的风险水平当然也有较大的差异。

    债券型基金在2季度的回报可能比1季度更加令人失望。传统的国债和公司债方面的投资出现当期损失的概率非常大，而可转换公司债和少量的股票投资的抵补效应将远低于一季度的水平。最乐观的情形下，加上一定的风险升水之后，债券型基金的下一季度回报也只是略高于与时间价值相匹配的水平。如果已采取的措施未能有效控制通货膨胀和固定资产投资过快增长，中央银行不得不求助于更紧的货币政策，债券型基金的净值有可能出现短期损失。

    法规调整将引起结构变动

    证券投资基金法将从6月1日开始实施，相关的实施细则将在此前后陆续公布。新的规则将取消有关投资组合资产比例限制的统一规定，基金今后将不受股票及债券合计占比不得低于80%、国债投资占比不低于20%的约束，但有关投资组合分散化的要求将不会变化。

    同时，规则的改变将使基金获得更大的资产选择空间。部分基金将对基金契约进行修正，股票指数基金和部分积极管理股票型基金将提高股票投资比例上限，而其他一些基金也将选择特定的战略投资比例，股票基金、混合基金和债券基金的定位和细分将更加明确。基金管理人将会按照契约的规定对投资组合进行调整。

    此外，法定投资约束的变动和基金的重新定位，有可能改变一些基金的风险收益特性。这也是基金持有人需要加以关注的。