□马上访谈第307期

　　编者按：两年前荣膺全球最牛的越南股市正在创造又一项新纪录：年内迄今跌幅接近六成。6月4日收盘，越南基准的VN指数再跌1.4%，报在395.66点。至此，今年迄今为止该国股市累计跌幅已达58%，高居全球之首。动荡不仅仅只属于越南，马来西亚、泰国、菲律宾甚至远在拉美的阿根廷等诸多发展中国家均在宏观经济基本面和货币金融方面出现了严重危机的征兆。这是即97年亚洲金融危机后又一次危机的开端吗？包括中国在内的其他新兴市场会不会步其后尘？为此和讯网采访了相关专家。

　　嘉宾：　　

梅新育 中国商务部国际贸易经济合作研究院中贸研究部 研究员

谭雅玲 中国银行全球金融市场部高级分析师

郑超愚 中国人民大学经济学院 教授

　　国际商品价格上涨导致越南高通胀

　　和讯网：自今年以来，越南股市累计下挫已超过55%，5月份越南按年率计算的通胀率飙升至25.2%的水平。越南经济出现如此大波动的原因是什么？

　　梅新育：越南高达25.2%的的通胀很大程度上还是输入型的通货膨胀。

　　一方面通过直接和间接的贸易途径，作为石油输入国，越南能源价格自己无法自主；尽管是世界第二大大米输出国，但世界粮价高涨必然带动其出口增长，进而带动其国内粮价上涨。

　　另一方面，资本内流对通货膨胀也发挥了很大作用。直接投资扩大了越南的固定资产投资规模，这对于通胀压力是有增进作用的；流入房地产、股市的组合投资则通过推高资产价格反过来又推高了商品服务价格。

　　就内部因素而言，“双赤字”让越南捉襟见肘。越南投资过高，2002—2006年投资占GDP比例依次为33.2%、35.4%、35.5%、35.6%和35.7%；高投资导致其进口增长过快，从2002年以来经常项目收支便一直是逆差，且逆差额从2002年的5.98亿美元上升到2007年的67.22亿美元，占GDP比重从1.7%上升到9.6%，国际货币基金组织预计2008年该项比例将上升到13.6%，而1997年泰国爆发货币危机时其经常项目赤字占GDP的比例为6.5%。同时，越南的财政赤字，2002年以来，除了2004年之外，其余历年都是财政赤字，对通胀也发挥了促进作用。

　　经济越为人看好的新兴市场越容易成为危机的起爆点

　　梅新育：从根本上看，“经常项目持续逆差+低外汇储备+资本项目自由化+金融服务市场开放”的组合通常以货币危机告终，这种植根于经常项目持续逆差的危机通常以资本流动逆转而触发，资本流动逆转的直接导火索往往又是资产市场、尤其是股市崩盘。倘若跨国资本流动也掺和进来，他们参与的结果往往是经济越为人看好的发展中国家或地区越容易成为大规模危机的起爆点。其机制如下：

　　正因为其经济增长为人所看好，所以大量国际游资争先恐后涌入其资产市场，推动其货币升值、资产升值预期“自我实现”。然而，也正因为其经济增长较快，所以通常进口增长远远快于出口增长，导致经常项目收支恶化，需要依靠资本内流来弥补；而为了维持资本内流，东道国货币当局往往又要借助维持本币高汇率、推进资本项目自由化和金融市场开放等措施来吸引资本。当资产市场锦上添花、烈火烹油的“繁荣”达到难乎为继的高度之时，当该东道国资产再也无法给予投资者或投机者所期望的高收益率时，越来越多的人将恍然惊觉，抽身脱逃，而东道国货币当局此前为吸引资本内流而采取的资本项目自由化等措施又给国际游资抽逃创造了莫大的便利，几乎发生在一夜之间的资本流动逆转将使得看空者的货币贬值、资产贬值预期“自我实现”。

　　早在差不多两年前，我就提出新兴市场这一轮“繁荣”（特别是资产市场的“繁荣”）最终会以一场货币危机而告终，并由此蔓延传染至世界其它国家和地区，从而终结我们面临的一些问题。只是当时我认为这场危机的引爆点很可能是印度，因为该国上世纪40年代独立以来只有两年贸易顺差，其余都是逆差，而且高度依赖组合投资的资本流入弥补其国际收支缺口；认为越南、韩国的风险次之。结果越南跑得太快，反而比印度更早被列为靶子了。此外，这也未必没有可能是西方对越南“颜色革命”攻势的第一炮。

　　越南的危机会不会恶化有待观望

　　谭雅玲：越南这个事我觉得比较蹊跷，虽然从现在来看他的指标比较超高，而且经济波动的范围也比较大。但是目前从市场的角度来看，例如日本，它对越南的投资就在加大。如果越南政府能保障经济不失控的话，加上前几年快速积累的状态还比较好，我觉得目前的状况可能是个预警，还不确定就已经出现了金融危机。

　　我个人感觉越南目前的状况，一个是技术面的原因。越南证券交易所指数从2003年10月21日的133点上涨到了2007年3月12日的1170点，涨幅达到了780％，这样快速上涨之后必然有快速回调，中国的股市和越南的道理是一样的。

　　另一个是经济环境的原因。如果经济环境恶化的话，短期资本，包括外国的投资者从风险规避的角度来讲都会撤离。越南是开放型的经济，他的政策很宽松，无论是货币政策还是所有管制方面都在放开，加上他自身比较乐观，认为自己GDP增长很快，投资吸引力也很大，所以给投资或投机带来比较充足的空间。

　　股市的回调和汇率的回调，可能都是跟他前一段时间的高涨相对应出现的，是自然的现象。但是加上复杂的外部环境，可能会让越南政府两方面都比较难，可能会出现滞胀——通货膨胀比较高而经济快速下降。至于货币和股票能不能控制住，我觉得这个还有待观察。

　　新兴国家对经济形式的判读过于乐观

　　和讯网：实际上一开始越南政府对自己经济很有信心，并不是特别重视通货膨胀，当时认为只要通货膨胀率低于经济增长速度就可以。

　　郑超愚：这个观点非常错误。经济增长和通货膨胀，是两回事。10%的经济增长，来个8、9%的通货膨胀能得了吗？

　　越南政府的这种心理在很多发展中国家包括我们国家都有。好多人误判了，认为去年美国经济往下走的时候，发展中国家尤其新兴市场国家往上走，是不是我们的经济和美国经济脱钩？现在看来，一个，汇率升值对国内经济的冲击有一个时滞，现在正慢慢显现。第二，发展中国家与世界经济尤其美国经济还是紧密联系的。

　　中国有很多人说跟美国经济脱钩，要从依靠外需到内需来调整。我觉得这个东西必须渐进过程不能操之过急。其次，国内需求怎么往上补？目前，绝对还是得靠投资，暂时还不能寄希望与居民消费。现在压制国内投资的做法不对。就像当时亚洲金融危机以后，国家整体经济不行了，即使国家给每个人发100美元甚至1000美元去花，大家也不敢花啊。

　　越南盾主动升值来抑制通货膨胀的做法错误

　　和讯网：在面对通胀问题时，越南政府采取了一些手段，其中，越南央行不断扩大越南盾对美元汇率的浮动区间由原来的0.75%扩大到2%。希望能够通过本币升值来抑制通货膨胀，但此举造成民间和股市的恐慌，不但令股市大跌，还促使老百姓大量抛售越南盾，抢购美元和黄金，导致通货膨胀的加剧和越南盾的贬值。为什么会有这种现象？

　　郑超愚：通货膨胀不可能依靠本地升值来控制。所谓汇率的传递效应抑制通货膨胀很危险的。现在有观点认为，本币升值以后进口产品便宜从而能拉低国内物价，这是错误的。本币升值实际上带来的更多的是实体经济的调整。象中国和越南这种出口导向型的经济，本地升值直接带来的就是出口需求下降，工人失业、国内的经济箫条，这个代价太大。

　　现在把外贸顺差过大，出口国际收支不平衡，所有的责任都归结于对外开放部门，这是不对的。调整应当注意将内向部门和外向部门均衡调整。也就是说，本币的升值有两种方式，一个是直接通过名义汇率调整，另一个是通过国内的通货膨胀来代替升值。第二种方式虽然本币对美元的名义汇率不变，但国内通货膨胀改变了本币的实际购买力，所以实际上也是升值的。经济成长越快本币越会升值。这是一个趋势，但我们的宏观调控一定要均衡。

　　新的金融危机会爆发？

　　和讯网：不仅是越南，印尼、印度，甚至远在拉美的阿根廷等诸多发展中国家均在宏观经济基本面和货币金融方面出现了严重危机的征兆。这是第二次东南亚金融危机的开端吗？与十一年前相比，新兴市场是否已经具备抵御金融危机的能力？

　　梅新育：有可能出现全面的危机。尽管在经济领域越南不过是个小国，2007年GDP仅700.22亿美元（国际货币基金组织《世界经济展望数据库》2008年4月号），我国对其出口119.01亿美元，仅占我国2007年出口总额的0.98%，从而决定了越南一旦真的爆发货币危机，通过贸易联系的危机传染效应并不大；但问题是即使不考虑这未必没有可能是西方对越南“颜色革命”攻势的第一炮，而维护一个其基本意识形态与美国格格不入的越南政权是中国国家利益所在，发达国家的政策调整和危机预期自我实现的效应也很有可能使得这场酝酿中的危机传染力远远超过越南经济的分量。

　　在抵御危机方面，发展中国家做了不少工作，但天然处于劣势；这次结果如何，很大程度上要看中国了。

　　谭雅玲：我觉得还不能下这个判断。新兴市场高通胀和货币贬值的情况，除了目前复杂的经济环境有关，还有一个非常重要的因素，国际的资源价格上涨有关。而这些所有国家都是资源需求最大的国家，自给自足的状况基本上很少，所以受资源价格的传导引起通货膨胀。但应该看到现在新兴市场的资本实力和资金流的实力在扩大，跟11年前又不一样了，能够应对危机最重要的就是有钱。

　　其次，如果真演变成97年那样大的危机的话，发达国家也会倒霉，危机控制力的主导权不在发展中国家，在发达国家。到时它们会被迫把价格放下来，让发展中国家缓解。但是现在发展中国家正在跟发达国家竞争，所以它们不会让价格下来的。所以，我个人认为，我们除了用短期价格指标来看待越南目前的经济问题，也要有一些长期战略眼光来分析全局。

　　人民币会跟随越南盾贬值？

　　和讯网：NDF市场上人民币兑美元一年期汇率报价便连续下跌，5月7日更创出了自2003年10月以来的最大单日跌幅，人民币汇率会否逆转？与越南盾一样出现大幅贬值？

　　梅新育：我认为人民币汇率逆转压力正在迅速积累，周边国家的货币危机则很可能成为引爆资本流动逆转的导火索。在这种情况下，假如我们贸然大幅度提升人民币汇率，结果就很可能是给投机者创造套现出逃的机会，我们自己也将陷身危机。既然如此，我们一方面不可轻易自投罗网，另一方面必须密切注视邻国的动荡发展，并做好准备，在必要时出手救援。

　　谭雅玲：NDF市场有很强的投机性， 5月7号的情况一个是舆论的作用，我当时做了一个一次性贬值的言论；第二个跟美元升值的预期对应。不能说是人民币就此有升值逆转为贬值了。

　　郑超愚：首先，我们一定要防范这种可能性。毕竟越南和中国都是发展中国家，经济发展模式都一样。越南有问题绝对要怀疑中国有问题。其次，你说的5月7日的情况，从短期来看与美元的调整有一定关系。

　　11年前，遭遇金融危机时我国政府的经济政策由从紧的货币政策马上转到积极政策，非常大的转变。现在，中国也得重视越南出现的这种情况，考虑是否要进行政策调整了。原来经济不好我们害怕，好了几年7%、8%的增长，我们还是害怕，觉得过热了。这非常危险，如果经济增长速度真掉下来了，那什么都完了。