Michael Kurtz

    全球股市上周普遍遭受重创，这使得认为亚洲市场已不受西方市场影响的观点不攻自破。这一观点不乏拥护者，支持者认为亚洲各国的国内消费以及本地区内的贸易已使得它在面对美国经济下滑时具有足够强大的免疫力。这种结构性转变也许终将实现，但就目前而言，全球化并没有确保亚洲获得了经济自治的能力；如果要说与以往有何不同的话，那就是反而增加了它的依赖性。

    没错，中国、印度等亚洲新兴经济大国近年来的国内消费一直表现强劲，日本经济也在人们的期盼中终于迎来了复苏迹象，这意味着亚洲又多了一个重要的需求之源。然而，亚洲的腾飞──不管是国内就业还是投资增长──在很大程度上都要归因于发达国家，正是它们把国内制造业和服务业转移到了亚洲。

    与五年前相比，对美直接出口在亚洲多数经济体所占的比例都已大大降低。不过中国是个例外，如今这一比例大大高于2001年时的水平。但这很大程度上反映出亚洲日益复杂化和专业化的生产链关系。如今，越来越多亚洲国家生产的半成出口品在最终出口至其他地区前，纷纷取道中国，在那里完成最后一道装配工序，最后多数产成品再从中国进行二次出口，运往发达国家。仅在五年时间内，中国产品在美国所有亚洲（包括日本）进口品中的市场份额就令人吃惊地增加了三分之二，由2001年的约27%增至2006年的逾45%。而这是以美国从东南亚和日本的直接进口减少为代价的。

    这些数据让人们注意到了两种相互对立的观点。一种以美国经济界的“末日派”为代表，他们警告说亚洲正在“享用美国的午餐”，证据就是本国的一些制造业和服务业纷纷迁往中国和印度；另一派观点则宣称亚洲的繁荣不再依赖于发达市场的需求。从定义上看，全球化是一种加大融合的进程；从某种意义上说，将业务移至亚洲会使其将来对于外部环境变得更加依赖，尽管亚洲本地的消费规模仍将十分可观。

    通过研究国内生产总值(GDP)的构成，我们也能证明上述论断。观察亚洲主要经济体的GDP构成后发现，个人消费如今在所公布GDP中占据的比例其实不及五年前，而出口所占比例除了印度尼西亚和菲律宾这两个较小经济体外，其他经济体均较五年前都有所增加。这并不意味着哪家亚洲政府出现“失职”，未能鼓励更多个人消费，而只是说明这些地区的出口增速超过了个人消费增速。举例来讲，2004年至2006年期间，中国对美出口的平均年增长率为30%，而同期中国公布的家庭消费名义增速则平均为12%。

    再来看看净出口。为了剔除国内经济对出口产值的影响，统计部门将进口原材料和半成品排除在外，以此计算出具体的净出口规模。照此标准衡量，包括中国内地、台湾、香港在内的大中华区以及马来西亚的经济受到贸易拉动的影响现在看起来似乎都比五年前要大。如今在亚洲各经济体中，只有印度、新加坡和菲律宾出现了实际贸易赤字。而这些贸易赤字很大程度上反映出的是这些国家在面对油价高企时的高度脆弱性（油价上涨会推高进口成本），而不是国内消费的旺盛。

    此外，即使是像中国和印度这样的人口大国，虽然他们的个人消费增速步伐强劲，但其个人消费绝对值仍不足以抵销美国个人消费的任何一次大幅下滑。按人民币兑美元的官方汇率计算，中国公布的2006年家庭消费支出为1万亿美元，这仅占到9.2万亿美元美国个人消费支出的10.9%。印度政府公布的个人消费数据则要更低，仅5,140亿美元，约为美国个人消费支出的5.6%。总有一天新兴亚洲国家的消费者会与他们的发达国家伙伴达到同一个重量级，但眼下还不行。

    那些认为亚洲市场已与西方市场“绝缘”的人还谈到一个现象，就是本地投资（减少对出口依赖的又一途径）对中国国内最终需求的贡献甚至超过了个人消费。但如果美国经济出现衰退，中国的大部分投资也会被迫中断。中国约有三分之一的固定资产扩建与制造能力有关，此外，随着今年中国的贷款及投资双双出现反弹，截至今年6月，新建厂房及设备投资较上年同期增加32%，大大超过了19%的全部最终需求（即国内销售与出口总和）的增速。如果中国产品的外部需求疲软，工厂的国内产量就会受到限制，而后中国生产商的定价权和盈利能力就会不复存在。在某种极端情况下，这还有可能会引发通货紧缩，不但损害中国消费者的利益，也会削弱中国银行业的资产质量。

    这都是不利于亚太地区股市的坏消息，尽管今年早些时候人们还曾认为亚太市场已经与欧美市场“绝缘”。今年1至6月，IFC/S&P亚太地区基准指数与标准普尔500指数的相关度下降了三分之二以上，由2006年上半年的94%降至29%（以月度回报为基准）。尽管某些金融市场可以在一段时间内保持特立独行的走势，但无论何种市场论断最终还是需要面对现实。的确，亚洲股市自7月底以来所经历的痛苦回调（按美元计自7月24日以来已下跌19%，同期标准普尔500指数的跌幅为5%）清晰地告诉人们，认为亚洲市场已与西方市场“绝缘”这一观点已基本丧失了可信性。

    虽然整体看来，亚洲金融机构受美国次级信贷风波的直接影响很小，但这一地区面对全球市场的动荡却并不具有免疫力。假如亚洲市场今后走出低谷，原因将不在于它与美国市场的“绝缘”，而是因为美国经济的表现要强于市场目前的预期。

（编者按：本文作者Michael Kurtz是贝尔斯登(Bear Stearns)的高级董事总经理，同时兼任该行亚洲业务的经济学家及股票策略师。）