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　　本周，全面股改后的首批40家公司已开始停牌。从之前两批试点公司公布股改预案复牌后的市场表现看，多数个股走出了大幅拉升的抢权行情，据统计，45只试点股中预案复牌至股东大会期间仅有5只个股累计下跌，23只个股出现累计涨幅10％以上的抢权行情，对价预期的明确决定了短线资金的注入。然而，从最新40只股改股来看，在部分中小板个股以及上海本地股前期已被充分炒作、多数个股本轮行情以来累计涨幅超过大盘的前提下，其复牌后的抢权行情能否再次展开？又将如何演绎？
　　截至昨日，大盘本轮反弹行情的涨幅已接近20％。在股指持续上冲的过程中，短线资金对于股改概念股的炒作成为市场做多的主要动力，从中小板、上海本地股到重组以及参股法人股概念，在此过程中，任何受益于股改的题材都已在股价上得到充分反映，甚至出现透支，这种活跃的市场气氛区别于试点股股改前的股指低迷、热点匮乏的市场环境。因此，此次最新40家股改公司预案复牌后预计呈现出持续上攻动力不足的局面，并产生一定的分化走势，而其复牌后的走势将取决于多重因素：停牌前涨幅、对价水平、估值水平等。就此，我们将40家公司大致划分为以下四类：
　　秀场一
　　短线乐观型
　　在这次股改名单中，部分中小板个股及上海本地股前期已被充分挖掘，据统计，自7月19日大盘启动以来，这40只个股均出现了不同程度上涨，其中30只个股累计涨幅都超过大盘。仅有上海汽车、凯恩股份等前期表现平淡的个股或将受到短线资金的重点关注。
　　另外，一些对价比例特别丰厚、历来市场形象较佳的公司，复牌后可能得到各方资金的首选。如国内汽车行业的龙头上海汽车的方案为向流通股股东10送3.4股，高于第二批试点中的G长电、G宝钢等指标股普遍10送3股以下的对价水平；而江苏琼花则力图借股改提升公司的形象，此次股改对价方案达到10送4.5股，成为对价送股最多的公司；又如南化股份，上市以来坚持长期分红政策，10送4的对价水平及经营业绩与其股价相比具有较强的吸引力。
　　从对价上看，这些上市公司大股东在解决股权分置、完善公司治理结构等方面体现出较强的主动性。在沟通协调期结束后，股价有望出现较好的市场表现。
　　■举例
　　上海汽车（600104）：10股送3.4股。大股东承诺：在股权分置改革方案后的两个月内如果股价低于3.98元，公司将以每股3.98元价位连续投入资金增持股份，累计不超过10亿元的资金，除非股价不低于每股3.98元，或10亿元资金用尽；今后3年的现金分红比例将不低于当年实现的可分配利润(非累计可分配利润)的50％。
　　从公司方案出台的背景看，应是充分顾及到了大量机构投资者的意见。半年报显示，公司前10大流通股股东清一色为基金公司和QFII。一方面，公司10送3.4股的对价，远超过前两批试点公司中的指标股长江电力、宝钢股份、申能股份。方案如获通过后，大股东的持股比例将由70％下降至59.80％，而流通股股东的持股比例将由30％增加到40.20％。另一方面，增持＋分红的承诺，也体现出大股东对公司未来前景的看好。如果按停牌前5.19元的价格计算，则理论自然除权价为3.87元，是公司上市以来的历史最低价，而10亿元资金、3.98元/股的增持承诺，意味着流通股股东至少将有近3％的获利保障。




　　秀场二
　　中线看好型
　　通过涨幅统计我们发现，此次入选新一批股改的名单中，中航精机、新中基、华兰生物等个股累计涨幅超过50％，大量获利盘聚集其中，因此，可以预期这部分个股复牌后很难再出现大幅抢权行情。但其中亦有中长线前景较佳的个股，如新中基虽然前期涨幅较高，但市盈率水平依然较低，复牌后仍有望延续中线抢权的行情。
　　就对价水平而言，新中基（10送3.2）、江淮汽车（相当于10送2.9-3.5）、重庆路桥（10送3.8）、天药股份（10送3.5）、承德钒钛（10送3）、威尔科技（10送3）和上海金陵（10送4）等的对价水平也具备一定的优势。就质地而言，这些公司的盈利水平相对稳定，基本面的不确定性风险较小，在适度的支付对价后，对于非流通股的溢价率在50％以内，这样非流通股减持的意愿会相对减弱，而且像承德钒钛的大股东承诺“股改实施后72个月内不上市流通”，江淮汽车大股东承诺“股改实施后60个月内不上市流通”，这些都表明大股东看好公司长期发展进而自愿长期锁仓，也有利于减轻非流通股抛售所带来的压力。
　　从G股除权的情况看，10送3股的自然除权相当于股价回落23％。因此，如果这些公司实施股改后股价平均回落20％的话，那么其市盈率和市净率指标将不高于市场的平均水平，中线的投资价值无疑将得以体现。对于这些公司，投资者仍可采取相对积极的策略。
　　■举例
　　重庆路桥（600106）：10送3.8股。2005年至2009年，大股东赞同公司以现金分红方式或以现金分红并送股或转增股本方式进行分配。若公司以现金分红方式进行分配时，则现金分红比例将不低于当年实现的可分配利润的50％；若公司以现金分红同时并以送股或转增股本方式进行分配时，则现金分红比例将不低于当年实现的可分配利润的30％。
　　在市场形成平均10送3左右的对价预期下，重庆路桥成为最新40家公司中为数不多的对价超过10送3.5股的公司，反映出公司大股东的诚意。从公司的经营情况看，2005年中期净利润同比增长48.74％，每股收益达到0.15元，在经营向好的情况下，较高比例的现金分红也对投资者具有较强的中线吸引力。




　　秀场三
　　上下两难型
　　从此次40家公司推出的股改方案来看，总体对价水平较之前两批试点略有逊色。其中，或多或少与17家中小企业板公司统一推出10送3股有关。记得第二批试点时，多数中小板公司的对价比例都在10送3.5股之上。显然，第二批42家试点公司方案的全部过会，使越来越多的上市公司非流通股股东认为10送3股的对价能被市场所接受，降低了它们支付更高对价的意愿。
　　或许是受到上述心理暗示，部分公司依仗着自身质地较佳，推出的对价方案更为“吝啬”。虽然这些个股停牌前的涨幅并不大，但对市场短线的吸引力已大打折扣。就公司业绩、行业前景而言，铜都铜业、中金岭南、丽江旅游等均是目前主流机构所看好的品种。而这几家公司的对价方案却实在不敢令人恭维。其中，支付对价后市盈率在6倍左右的铜都铜业，仅推出了10送2.2股的对价，成为此次对价送股最少的公司。由此，为难了不少基金等机构，如果就估值水平而言，这些公司对价后仍有持股的优势；但“吝啬”的对价一旦最终敲定，必然遭到一些短线资金的抛售。因此，此类个股复牌走势将面临一定的震荡。
　　■举例
　　丽江旅游（002033）：10送3股。大股东承诺，36个月内不上市交易或者转让，此后的24个月内若出售股票，价格不能低于10元。另外，若公司所有非流通股股东违反承诺减持股份，该承诺人承诺将以出售股票价值30％的金额作为违约金支付给公司。
　　首先需要肯定的是，丽江旅游资源丰富，相对较好的质地，使得公司在二级市场获得较高的定价，股价远高于中青旅、国旅联合等旅游股。如果按向流通股股东10送3计算，则对价部分仅相当于目前非流通股持股的10％，而对应的是在实现流通后非流通股股东将获得200％左右的溢价收益。如果此方案实施，市净率将达到3.35倍，远高于市场目前的平均水平。
　　从公司的股本结构看，非流通股所占比重达到74.87%，完全具备提高对价的支付能力。显然，目前的方案更多站在非流通股股东的角度考虑，而较大程度上忽略了流通股股东的利益。




　　秀场四
　　大告不妙型
　　此次推出股改的名单中，部分公司在基本面前景堪忧的同时，推出的对价方案也是乏善可陈。如网络股龙头之一综艺股份，尽管对价方案为10送3股，但那些在“5·19”行情尾声时被深套其中的投资者显然对此甚为不满。又如德豪润达，公司半年报业绩为-0.277元，位居此次40家公司业绩最末，且预测三季度业绩同比下降50％以上，而其对价方案也不过10送3股。据了解，公司方案公布后，很多股民都打电话来沟通，有些股民情绪比较激动，要求公司提高对价比例。另外，江苏三友本轮行情以来涨幅远低于大盘，且公司上半年每股收益仅为0.03元，市盈率高达116.8倍，复牌后的前景同样不容乐观。
　　从这几家公司的股本结构上看，非流通股股东完全具备更多的支付对价能力。考虑到自身的种种因素，公司在对价方案中应该更多地照顾到流通股股东的利益。
　　■举例
　　江苏三友（002044）：10送3股。大股东承诺，36个月内不上市交易或者转让。
　　由于涉及外资持股问题，为确保外资持股比例达到25％，方案中以中方非流通股股东代为支付部分股份，而外资方以现金补偿的方式解决，这是公司方案的一个创新。不过，公司的10送3股却明显低于第二批试点时多数中小板个股的对价水平。另外，与同行业、同地域的G凯诺相比，江苏三友的方案也有值得改进之处：虽然向流通股支付的对价均为10送3，但是G凯诺近年来的盈利能力明显强于江苏三友，而从非流通股的送出率以及溢价率看，G凯诺也具有明显的优势。相比之下，江苏三友的对价幅度存在着提升的空间或追加部分承诺。（记者　陈重博　谢祖平）



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