□国信证券经济研究所 许彪 毛长青
　　价涨量增促进2004年利润增长
　　茅台酒独特的生产工艺及品质，决定了贵州茅台（600519）有较强的产品定价能力。公司于2003年10月对主要产品进行提价，如高度茅台酒从218元提高到268元，提价幅度为23%；低度茅台酒均价从148元提高到198元，提价幅度为34%。价格上涨带动公司茅台酒毛利率的上升，2004年前三季度的高度茅台酒的毛利率为83.28%，低度茅台酒的毛利率为81.67%，分别比去年同期提高1.93%和1.3%。同时，公司茅台酒的销量在2004年也稳步增长，达6000吨，较2003年增长17%。价涨和量增共同促进公司2004年利润的增长，预计公司2004年实现销售收入29亿元，净利润7.56亿元，同比增长21%和29%。
　　消费税退还将按照7年分摊处理
　　按2004年5月财政部下发的消费税退还政策，公司在2003、2004年采购集团公司总计3500吨老酒（2003年采购800吨，2004年采购2700吨）实际交纳的消费税将给予退还，总计退还的消费税款高达21473万元，税后金额为14315万元。公司为了防止业绩大起大落，拟将从2004年起每年按500吨老酒的退还消费税进行逐年分摊退还，总计需7年返完，这样每年消费税返对每股受益的贡献为0.05元。此项需报当地税务部门审批。
　　2005年包装能力将得到提升
　　包装能力不足是制约销量增加的瓶颈，贵州茅台于2004年第四季度，安装一条年产能为2000吨的临时包装生产线，这在一定程度上缓解包装能力不足的问题。同时公司计划在2005年引入一条年包装能力为10000吨的包装生产线，项目达产后，使得公司包装能力将达到17000吨，这将从根本上解决目前公司包装能力不足问题。    
　　销量增加将促进今年业绩增长
　　预计贵州茅台在2005年没有提高茅台酒价格的可能，因此销量增加将是公司2005年业绩增长的主要推进器。包装能力的提升，将促进公司产能释放。预计公司2005年茅台酒销量将达7300吨，比2004年增长22%，由于人工成本上升，会使茅台酒毛利率稳中有降。预计贵州茅台2005年实现销售收入35.9亿元，净利润8.86亿元，同比分别增长23.8%和17%。
　　预计贵州茅台2004年－2006年每股收益分别为1.92元、2.25元及2.70元，以2005年2月18日的市场价格39.26元计算，其各年份的动态P/E分别为20.5、17.5及14.5。