记者 陈劲 储兴华

    二级市场的风险正在向一级市场蔓延。

    据双鹭药业（002038）9月4日发布的上市公告书，其主承销商华林证券包销314.4470万股，占该公司流通股的16.55％。

    从前一天发布的久联发展（002037）上市公告书中也可以看出，久联发展也发生了较大比例的主承销商包销。汉唐证券和西北证券组成的承销团共计包销了244.6049万股，占久联发展流通股的6.12％。

    一向被视作券商投行又一块利润来源、人见人爱的新股余额包销，由于投资者大比例的放弃配售，可能正在演变为套在券商脖子上的又一根绳索。据本报信息数据中心的统计，IPO承销商包销风险越来越大。

    承销商：“红包”烫手

    资深投行人士指出，IPO包销比例在1-3％之间较为正常，超过3％则属于偏高水平。在过去首发新股铁定上涨时期，承销商希望包销的股票越多越好，包销余股是除了承销费用之外的一个大红包。

    这个红包有多大？一位姓邹的保荐人向记者介绍说，在苏泊尔（002032）上市首日即破发行价之前，IPO首日涨幅平均在70-80％之间。具体收益是多少，按照所得余股乘以涨幅差价一算便知。但在上市新股频频“破发”的情况下，3％的包销比例给主承销商带来的，可能更多的是风险。

    苏泊尔主承销商兴业证券包销了57.4119万股，虽然仅占该公司流通股的1.69％，但以每股12.21元的发行价计算，兴业证券被套资金超过700万元。深交所公开信息显示，兴业证券自营在苏泊尔上市当日，即卖出金额为382.156412万元的股票，超过包销股数的一半。

    本报信息数据中心统计，在前段时间上市的新股中，IPO包销数量一直在20万股至60万股的区间振荡，包销比例介乎1％和2.2％之间。但最近几只新股却接连冲高，华帝股份（002035）包销72.8663万股，占流通股的2.91％，宜科科技（002036）包销92.7810万股，占流通股的3.09％，3％包销底线被打破。久联发展则更进一步，主承销包销244.6049万股，占流通股的6.12％，此后发行的双鹭药业，主承销又以包销314.4470万股、16.55％的流通股占比创出新高。

    投资者：市场低迷选择弃配

    对于IPO包销比例屡冲新高，资深投行人士认为，其中固然有发行机制存在缺陷的原因，更多的则是由于二级市场的持续下跌。市值配售、不超过20倍的市盈率发行新股，已有时日，之所以以前没有出现过这种情况，原因在于过去二级市场仍给新股预留了一定的上涨空间。而今二级市场平均市盈率已降至30倍以下，一些绩优蓝筹股市盈率甚至在10倍左右徘徊，这就凸现IPO发行定价过高。

    新股上市首日即破发行价，部分投资者出于规避或有风险的考虑，放弃配售到的新股，承销商包销的情况愈演愈烈。

    久联股份与双鹭药业的申购和认购缴款，都在苏泊尔8月18日、美欣达8月26日上市当天即破发行价之后，从某种意义上讲，苏泊尔、美欣达的赔钱效应，让久联股份和双鹭药业受到牵连。

    一位徐姓保荐人表示，出现包销的根本原因是股票的发行价格不被市场所认同。非经常性损益计入发行前一年的净利润，并以此除以发行前的总股本计算每股收益，再给一个市盈率确定发行价，新股定价确实有许多不合理的地方。考察公司主业的持续发展能力毕竟不能将补贴收入计算在内；投资者申购的新股总股本也比发行前的总股本大了许多。十几倍的发行市盈率看似没有超过20倍，实际市盈率则超出老远。

    市场化发行：承销商主动权在握

    事实上，近期有关保荐人对包销问题已有察觉，并在一定程度上采取了相应的措施。久联发展的保荐人表示，久联发展的定价是比较符合市场水平的，久联发展内含了新来股东共享利润的设计，上半年的利润与去年同期相比也是增长的，但久联发展的“运气”不好。

    他说，在现行发行机制下，发行的周期既定，不能根据市场情况进行适时调整，市场低迷，三只新股上市即破发行价，投资者的恐慌心理加剧，导致承销商包销比例增大。

    现在，从监管层到券商和投资者都已看出非市场化发行的弊病，关键的问题是，在各方都认同市场化的情况下，这个市场化的道路究竟该如何走。近期监管部门推出IPO询价征求意见稿，虽然现在各方面意见都有，分歧比较大，但总的来说已经向前跨了一大步。

    市场化发行是否能够让承销商摆脱包销风险？不少投行人士承认，发行市场化改革之后，承销商的包销风险仍然存在，但主动权已经握在保荐机构手上，包销与否，“练”的是保荐机构的专业定价能力和市场把握水平，在这个层面上，市场机制将更为充分地发挥作用。（中证网）